未盈利企业申请北交所上市之规则要求与实践案例解析

标签：证券与资本市场-新三板

前言

长期以来，因研发投入、产品阶段、行业特点等各因素导致的尚未盈利或最近一期存在累计未弥补亏损的企业（以下简称未盈利企业），由于不符合发行上市条件，因此难以实现A股上市。科创板于2018年11月宣布设立后，允许符合条件的未盈利企业申请在科创板上市，且迄今已有一批未盈利企业成功登陆科创板。2023年2月，在全面注册制实施的背景下，创业板第三套上市标准正式实施[1]，未盈利企业申请创业板上市通道正式打通。然而，2023年8月以来，在沪深IPO节奏阶段性收紧、《关于高质量建设北京证券交易所的意见》等一系列政策颁布的资本市场环境下，部分未盈利企业开始寻求北交所上市。据统计，2023年至今，已有2家未盈利企业成功实现北交所上市，还有1家正在审核中。因此，从最近案例来看，北交所仍然是未盈利企业一个可供考虑和选择的上市路径。本文将结合北交所现行规则和最新案例，梳理总结未盈利企业申请北交所上市的具体要求和审核关注要点，供与大家分享交流。

一、未盈利企业申请北交所上市的总体情况

经我们检索整理，截至目前，共有7家未盈利企业申请北交所上市案例[2]，其中：3家已成功在北交所上市，1家正在审核过程中，1家已撤材料终止审核，1家过会后撤材料终止注册。该等案例的基本情况如下[3]：

如上表所示，申请北交所上市的7家未盈利企业，行业涵盖医药制造、设备制造、半导体、软件和信息技术服务等，选择的上市标准包括第四套、第三套和第二套。

二、未盈利企业申请北交所上市的上市标准和行业要求

（一）上市标准

1. 具体规定

根据《北京证券交易所股票上市规则(试行)》第2.1.3条的规定，北交所目前共有四套上市标准，其中未盈利企业可选择第二套、第三套和第四套上市标准。具体如下：

2. 小结

从目前7家未盈利案例来看，共有4家企业选择了北交所第四套标准，占比最高；3家已成功上市的未盈利案例中，2家选择了第四套标准，1家选择了第二套标准。由此可见，第四套标准是目前多数未盈利企业申请北交所上市的选择。

整体而言，相比于科创板、创业板，北交所对未盈利企业的市值、营业收入、研发投入等财务指标的要求和门槛相对较低，这为未盈利企业提供了更多的选择空间。据统计，过往绝大部分未盈利企业申请科创板上市选择了科创板第五套、第四套和第二套标准[4]，在目前科创板审核收紧的形势下，我们理解，对于原先拟筹划申请科创板上市的未盈利企业而言，其市值及财务指标应足以符合北交所上市标准的相关要求。

（二）行业要求

1. 具体规定

根据规定，北交所暂不支持金融业、房地产、产能过剩行业、淘汰类行业、学前教育、学科培训等几大行业的企业上市。此外，发行人如果选择第四套标准上市的，主营业务应属于新一代信息技术、高端装备、生物医药等国家重点鼓励发展的战略性新兴产业。具体如下：

2. 小结

上述3家已成功北交所上市的案例中，2家为医药制造业，1家为软件和信息技术服务业。据统计，科创板已上市未盈利企业的行业主要集中于医药制造、计算机、通信和其他电子设备制造、软件和信息技术服务、专用设备制造等。由此可见，申请北交所和科创板上市的未盈利企业，在行业类别上存在一定重合。

事实上，相比科创板、创业板，北交所的上述行业限制性要求相对较低。北交所主要服务创新型中小企业，尤其是专精特新企业，仅第四套上市标准明确要求发行人主营业务应属于新一代信息技术、高端装备、生物医药等国家重点鼓励发展的战略性新兴产业。除前述战略性新兴产业以外，其他行业的未盈利企业申请北交所上市是否可行，有待更多的实践案例以进一步观察。

三、未盈利企业申请北交所上市的审核规则与关注要点

（一）审核规则

北交所上市指引第1号针对未盈利企业的信息披露和审核重点关注事项提出了明确要求，涵盖亏损原因、发展趋势、研发阶段、盈亏平衡、持续经营能力、强制退市、风险披露等方面。具体如下：

（二）关注要点

结合上述审核规则以及最新案例情况，我们重点挑选并整理了未盈利企业北交所上市审核中的如下审核关注要点：

1. 未盈利的具体情况、风险因素、投资者保护措施

审核问询要求发行人结合报告期各期亏损情况，分析尚未盈利的原因、影响、趋势、风险因素、投资者保护措施等。

从相关案例问询回复来看，未盈利原因主要包括市场阶段、行业渗透率、销售费用、研发投入、外部市场环境等；主要亏损因素及影响程度，一般将从收入成本端（包括业务规模、毛利率）、费用端（包括销售费用率、研发费用率、管理费用率）等方面展开分析；在影响方面，主要从对公司现金流、偿债能力、研发投入、业务拓展、市场拓展、人才引进、团队稳定，以及对持续经营能力等方面的影响进行分析；在趋势方面，企业需分析未来亏损收窄直至实现盈利的可能性，累计未弥补亏损扩大趋势是否有望减缓等；风险因素主要披露是否存在财务类强制退市风险；投资者保护措施及承诺方面，需披露公司制定的相关制度，稳定股价预案、分红回报规划及填补被摊薄即期回报的措施等维护投资者利益的措施，并对投资者沟通渠道、投资者关系管理、发行后利润分配的原则和政策、股东投票机制等做出安排。

2. 模拟测算实现盈亏平衡或盈利时预计的业务规模、财务指标、时间点

审核问询要求发行人结合各项假设条件及报告期内经营业务信息，模拟测算实现盈亏平衡或盈利时预计的业务规模、预计增长率和毛利率水平及目前的差距、达成相关目标是否具备较大的困难，审慎分析实现上述业务规模预计需要的时间、谨慎分析模拟测算中预计增长率和毛利率水平及其未来能够持续稳定的依据及合理性。

从相关案例问询回复来看，发行人将根据模拟测算结果，明确公司实现盈亏平衡的具体时间点，包括主营业务收入增速及毛利率等财务指标与预期出现较大偏差的情形下，发行人实现盈利的最晚时间点。针对模拟测算结果，发行人还需详细说明相关测算指标的依据及其合理性，以及该等测算指标与目前的差距、实现的困难程度等。此外，审核可能还需发行人结合盈利预测的不同假设场景进一步披露假设条件、关键指标的确定方法、依据、过程及结果，充分揭示盈利预测的不确定性风险，并优化、完善盈利预测模型和盈亏平衡点分析。

3. 最近一期亏损扩大的合理性、盈利预测的审慎客观性和不确定性风险

若发行人存在最近一期亏损仍在持续扩大的情形，审核将关注合理性，对发行人持续经营能力是否构成不利影响，发行人为改善公司业绩已采取或计划采取的有效举措，并要求披露发行人未来市场规模开拓、业务成长等方面的不确定性因素，采取的措施是否足以支撑未来业绩增长。此外，审核还将重点关注销售模式（包括市场推广方式等）、采购模式、管理模式、研发模式、薪酬政策等在预测期内是否保持不变，并分析对盈利预测的影响，盈利预测依据是否客观、充分，并针对性地揭示与盈利预测相关的未来市场规模开拓、业务成长等方面的不确定性风险。

4. 发行人是否存在重大流动性风险、是否具备商业化能力

多数未盈利企业都存在高研发投入情形，审核将要求发行人说明各在研项目累计投入资金情况，主要研发项目的未来五年预计成本费用支出，历史上是否存在因现金周转困难导致企业面临资金断链的情形，企业现有的融资渠道能否满足公司后续经营，发行人资金管理、内部控制是否有效，是否存在重大流动性风险。在公司产品方面，要求测算相关产品上市后营收规模对发行人利润水平影响，能否解决公司面临资金紧缺的现状。

针对医药制造行业的发行人，审核还将关注新药研发成功后拟采取的业务和销售模式，销售渠道开拓、销售团队建设等计划情况，发行人是否具备商业化推广创新药物的能力，是否已经或计划与其他第三方合作开展商业化；预计的商业化进展、发行人现有研发管线未来三年预计的研发投入金额区间、公司达到盈亏平衡状态时主要经营要素需要达到的水平预测。

结语

能否上市、何处上市及如何上市，一直是困扰未盈利企业筹划资本运作的难题。我们观察到，在沪深IPO节奏阶段性收紧等大环境下，近期申请北交所上市辅导备案的未盈利企业数量快速增加。从近期成功上市案例来看，北交所仍然是未盈利企业一个可供考虑和选择的上市路径。

基于未盈利企业的特点，北交所上市审核中，将对未盈利的具体情况、风险因素、投资者保护措施、盈利预测及风险披露、亏损扩大及应对、流动性风险、商业化能力等事项予以重点关注。我们建议有意筹划北交所上市的未盈利企业，在充分论证和评估上市标准、行业定位、上市审核要求等上市可行性基础上，尽早筹备各项上市工作，抓住当前的北交所上市机遇。同时，我们也将紧跟审核监管政策，持续跟踪观察未盈利企业申请北交所上市的最新案例和政策动向。

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