在经济下行的时候，原来一些质地不错的企业也会陷入困境。对于困境企业而言，通过破产重整焕发生机，也许是最后一根救命稻草；对于投资人而言，未来真正的赚钱机会，也将出现在更多、更复杂的破产重整项目中。今天，我想跟大家谈谈破产重整投资的趋势、挑战与未来。
一、重整投资的趋势
首先，我们来谈谈重整投资已经展现出的四个变化趋势。
第一个趋势，是从被动投资到主动投资。
什么是被动投资？以往一些破产项目中的重整投资人，往往本身就是破产企业的债权人，他们随着陷入危机的破产企业一起被困在了“水中”，不得不通过参与重整投资寻求最后的“上岸”机会，比较典型的就是一些作为困境企业债权人的AMC公司。
什么是主动投资？这几年里，逐渐有一些“岸上的人”也瞄准了重整投资领域。“岸上的人”，是与困境企业没有关系的外部投资人，他们没有受到困境企业的牵连，而是将重整投资视作一个宝贵的商业机会，主动参与其中。这样的“岸上投资人”，既包括产业投资人，也包括财务投资人。
举两个例子。比如某个号称“最牛校企”的大型集团，尽管因为债券违约而陷入危机，但它仍然是外部投资人眼中的香饽饽，大家都想对它进行重整投资以分得一杯羹。这个企业，光是选拔重整投资人就选了足足十个月。还有某个知名芯片企业，在2021年进入破产重整程序后，它通过公开招募战略投资人，引入了600亿重整资金——多个外部投资人搭建了一个联合体平台，直接收购了这个企业百分之百的股权。在这两个例子中，困境企业的重整投资人，都是因为看中重整项目的商业价值，而主动参与其中的“岸上投资人”。
第二个趋势，是从偶然性投资到经常性投资。
这几年里，无论是AMC公司，还是一些其他的投资人，逐渐把重整投资从偶然性项目变成了经常性项目。比如某家知名地方资管企业，它并非像一些投资人一样，偶尔投资一个重整项目玩一玩，而是参与到了一系列知名企业的重整项目中，有时候是担任重整企业的管理人，有时候是重整企业的财务投资人，逐渐把重整投资变成了企业本身的一条主线业务。越来越多“经常性投资人”的出现，就是重整投资市场逐渐走向成熟的标志。
第三个趋势，是从短期投资到长期投资。
短期投资，往往都是以快速套现为目的的短平快式投资。以往的很多重整项目，投资人都是抱着这样的心态参与其中的。但现在却有投资人愿意把重整项目作为一个长期性的投资——虽然这家企业当下陷入困境了，但它身处朝阳行业，或能通过重整剥离不良业务，这便能让投资人看到它长期发展的潜力。比如江苏有家企业计划重整后运营几年，等到利润达标了再上市，投资人看好它，几十亿的资金投进去了，退出时间也放在几年后。
第四个趋势，是从单点投资到产业投资。
什么叫产业投资？有些企业，作为产业投资人，通过入主同领域的困境企业来实现自身产业整合。比如某个从事光伏产业的知名集团，它在2014年时通过参与某个主营光伏电池组件业务的A股上市企业的重整，将这个企业纳入了自己的架构下；在这之后，它进一步在集团内部进行了核心资产调配，原有的两家香港上市公司，一家深耕硅类相关的化工领域，一家主营光伏电站，通过重整收入的A股上市公司，主营硅片和其他电池组件的制造；2018年，它再次通过重整投资的方式将另一家A股上市公司收入麾下，进一步完善了集团在光伏领域的产业布局。
二、重整投资的挑战
当然，在新兴商业机会之余，我们也必须看到重整投资面临的一些挑战。
一个老问题是，目前法院对破产重整案件的受理比例仍然不太理想；又如，真正的专业化主力破产投资人，包括大型的秃鹫基金，尚未出现。此外，我们想要再提出两点时常被忽略的问题：
第一点，是破产重整投资中存在的信息不对称。
一方面，是困境企业与投资人间的信息不对称。企业在重整过程中可能采取自行管理的模式，即使在管理人的监督之下，自行管理的企业也很难心甘情愿地将自身情况悉数披露，这就导致投资人能够掌握的企业信息比较有限；
另一方面，是投资人与企业所在地政府间的信息不对称。地方政府在重整程序中的地位有些微妙。以往，政府可能是直接下场踢球的运动员，直接出钱帮当地企业做重整，但这种做法在当下已经十分少见了。相比之下，现在的政府更可能是裁判员或啦啦队，要么对企业在重整中的各个动作进行监督，要么精神上支持本地企业起死复生，但很难有什么实质性投入。显然，政府的支持，无论是对企业顺利走完重整程序，还是重整结束后的未来发展，都有很大的影响。对于投资人而言，切不能贸然投资，须得看清楚地方政府的态度，但对于政府承诺给出的一些支持性政策，也须得看看它是否存在不确定性。如果有不确定性，它只能是锦上添花的因素，但不能成为投资与否的决定性因素。
第二点，是重整项目的个案性非常强。
对于有些投资人而言，可能因为一个偶然的时机碰上了好项目，投资了不错的困境企业，大赚一笔。但当它试图复制成功的经验，并再次进行一模一样的投资时，却遭到了滑铁卢。这是因为陷入困境的企业各有不同，投资破产重整项目，并无绝对通用的经验。因此，对于投资人而言，借助专业团队参与重整项目，实现从“碰运气”到“讲专业”的思路转变就尤为重要。比如一个专业的、经验丰富的第三方机构，可以对投资人起到全程协助的作用，从帮助投资人判断下手时机、与各方谈判，到制定合理的重整计划，助力投资人赢得重整投资人的招募，再到设计具体的交易结构与条款，凭借专业的知识与团队、丰富的理论与实操经验、出众的操作能力，助力投资人应对每一次纷繁复杂的重整投资。
三、重整投资的未来展望
最后，让我们来聊聊对重整投资的未来展望。
第一，我们预计未来会有更多针对困境企业的联合投资。事实上，多个投资人组建的联合体投资已经比较常见了，毕竟一个大型重整项目动辄几百上千亿，这样的盘子不是寥寥几个投资人就能吃下的。但成熟的重整市场上，投资人有时还会和困境企业的股东或管理层联合进行收购，这样的实践目前在中国还比较少见。未来，这类联合收购会更多涌现，因为这能最大程度减少投资人与困境企业间的信息不对称。
第二，我们预计未来对于有意向参与重整项目的投资人而言，将有更多、更宽的融资渠道。目前，只有少量AMC机构愿意借钱给投资人投资重整项目，但随着重整市场逐渐成熟，相信也会有更多融资机构愿意入局。毕竟，投资重整项目，钱很重要，这么大的资金量，光靠投资人自己的钱，经常会太吃力。
第三，我们预计困境企业会更早进入重整阶段。这几年来的一个新兴趋势是“预重整”，它不是法院直接启动破产程序，而是困境企业早早意识到了重整的必要性，而且已经和投资人就这笔买卖达成了一致，双方带着重整方案找到法院，法院再正式启动重整程序。对于陷入困境的企业来说，与其苦苦挣扎到最后关头，自由落体式地“灰飞烟灭”，更早地引入战略投资人以进入重整程序更可能成为恢复生机的良药。
第四，我们预计二次重整实践将会出现。目前，国内的企业至多经历一次破产程序，但随着破产重整实践愈发丰富，对于经历过一次重整但又再次陷入危机的企业，继续通过二次重整“续命”也将成为具有可操作性的选择。
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