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这些锅,该独立财务顾问背吗?——公司证券争议解决手记

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在证券虚假陈述民事责任纠纷诉讼中,独立财务顾问虚假陈述的范围是常见的争议。从近期我们代理独立财务顾问应诉的几个案件中,我们总结了几个共性的问题进行讨论,供读者评议。

前置观点:证券服务机构的虚假陈述民事责任具有从属性,并且以其“制作、出具的文件有虚假陈述”为加害行为要件

我国《证券法》第一百六十三条规定:“证券服务机构为证券的发行、上市、交易等证券业务活动制作、出具审计报告及其他鉴证报告、资产评估报告、财务顾问报告、资信评级报告或者法律意见书等文件,应当勤勉尽责,对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏,给他人造成损失的,应当与委托人承担连带赔偿责任,但是能够证明自己没有过错的除外。”

我们认为,前述规定中的“与委托人承担连带赔偿责任”,表达的是证券服务机构赔偿责任的责任形式及从属性。所谓从属性,是指证券服务机构虚假陈述侵权以其委托人(发行人或上市公司等)虚假陈述侵权为基础,即只有委托人应当承担虚假陈述民事赔偿责任,证券服务机构才可能承担相应的赔偿责任。同时,前述规定中的“其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”,表达的是侵权构成要件中的加害行为要件,即证券服务机构只有自己制作、出具的文件中有虚假陈述,才可能承担赔偿责任。对于委托人的虚假陈述行为和证券服务机构的虚假陈述行为,都应当由原告承担举证责任。

值得注意的是,有些原告在没有举证证明发行人、上市公司或其他委托人存在相应虚假陈述行为的情况下,主张证券服务机构承担赔偿责任,或者在没有举证证明证券服务机构制作、出具的文件存在虚假陈述的情况下,仅凭其委托人的虚假陈述行为便指控证券服务机构。在我们看来,这不符合法律的规定,扩大并加重了证券服务机构的责任。

更值得指出的是,证券公司在担任独立财务顾问时,属于证券服务机构,其受托发表专业意见的行为,与其担任保荐人或承销商分别从事保荐或承销的行为相比,其身份、职责和作用明显不同,不应将后者较为宽泛的核查范围和责任范围强加于前者。同时,独立财务顾问与其他证券服务机构的法律地位是平等的,不能因为独立财务顾问具有更强的偿付能力,便增加其义务和责任。

在这个前置观点的基础上,我们进一步讨论了独立财务顾问的以下几个陈述事项,认为其难以构成独立财务顾问侵权的加害行为要件。对于其他证券服务机构,也有参考价值。

一、《独立财务顾问报告》中引述的内容能否构成独立财务顾问的虚假陈述?

《独立财务顾问报告》往往会引述上市公司提供的信息、其他证券服务机构提供的信息和发表的意见。

有些原告将这些引述的内容一概视为独立财务顾问陈述的事实或意见。我们认为,在审查加害行为要件时,不应将引述内容中的虚假陈述,当然地视为独立财务顾问的虚假陈述。

在文件内容上,《独立财务顾问报告》引述的信息和意见,不是独立财务顾问自身陈述的事实和意见,而且《独立财务顾问报告》通常会明确提示,该报告并非是在对资产评估、财产法律权属等需要上市公司或其他证券服务机构披露或发表意见的内容发表自身的意见,报告在涉及该等内容时均为严格按照相关当事方的文件或资料进行的引述。独立财务顾问会在“声明”或“假设”条款中表示其发表意见是基于上市公司及其他证券服务机构等相关各方所提供的文件与资料合法、真实、准确、完整,从而不会使投资者将引述内容视为独立财务顾问陈述的事实或意见,也不应将独立财务顾问对引述内容的合理信赖和分析视为保证或增信。

在规则层面上,独立财务顾问陈述的“事实”和“意见”、“证券服务机构”自身的专业意见和“其他证券服务机构”的专业意见是明确区分、不应混同的:

《上市公司并购重组财务顾问业务管理办法》第四十二条规定:“财务顾问及其财务顾问主办人或者其他责任人员所发表的专业意见存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的,中国证监会责令改正并依据《证券法》第二百二十三条的规定予以处罚。”该规定将独立财务顾问应当承担行政责任的行为限定为其发表的“专业意见”,并不包括其陈述的事实和其他机构所发表的意见。

《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》第十八条第二款规定:“证券服务机构的责任限于其工作范围和专业领域。证券服务机构依赖保荐机构或者其他证券服务机构的基础工作或者专业意见致使其出具的专业意见存在虚假陈述的……”可见,证券服务机构“出具的专业意见”和其他机构的“基础工作或者专业意见”是相互区分的。

《上市公司重大资产重组管理办法(2020修正)》(下称“《重大资产重组管理办法》”)第十七条第四款规定:“证券服务机构在其出具的意见中采用其他证券服务机构或者人员的专业意见的,仍然应当进行尽职调查,审慎核查其采用的专业意见的内容,并对利用其他证券服务机构或者人员的专业意见所形成的结论负责。”可见,证券服务机构需要对利用其他主体的专业意见“所形成的结论”负责,而不是直接对其他主体的专业意见负责。

在价值取向上,如果将独立财务顾问引述的事实和意见中的虚假陈述直接视为独立财务顾问的虚假陈述,将独立财务顾问当成了其他证券服务机构的“看门人”,那就违背了“各司其职、各负其责”的原则和公平正义的司法理念。

二、《独立财务顾问报告》中的特定承诺能否构成独立财务顾问的虚假陈述?

独立财务顾问需要在《独立财务顾问报告》中作出特定承诺,例如“有充分理由确信委托人委托财务顾问出具意见的并购重组方案符合法律、法规和中国证监会及证券交易所的相关规定,所披露的信息真实、准确、完整,不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏”。

在事后发现上市公司的并购重组方案存在虚假陈述的情况下,有些原告主张,独立财务顾问的上述承诺也构成虚假陈述。我们认为,该等承诺并不能当然地视为独立财务顾问的虚假陈述。

首先,该承诺处于《独立财务顾问报告》的“声明与承诺”部分,不属于报告主文,更不属于主文中独立财务顾问所发表的意见。

其次,该承诺的关键词是“有充分理由确信”,表达的是独立财务顾问对委托人并购重组方案的合理信赖,以及这种合理信赖是独立财务顾问出具意见的逻辑前提和基础,而不是对并购重组方案的内容做出保证,也不是对并购重组方案发表意见。如果独立财务顾问不能证明其“有充分理由确信”,那么独立财务顾问不够勤勉尽责,如果其不能举出反证,那么可以认定其具备侵权的主观过错,但不能认为独立财务顾问有虚假陈述,也就不能认定其具备侵权的客观加害行为。

最后,我们反向推论,如果认为该承诺构成虚假陈述,那么,必然的逻辑后果是,只要发行人、上市公司或其他委托人在并购重组方案中存在任何违规情形或任何虚假陈述,独立财务顾问就一定存在虚假陈述。这将与《证券法》第一百六十三条证券服务机构对其自己制作、出具的文件中的虚假陈述承担相应责任的规定形成冲突,将委托人和其他中介机构的责任不正当地归于独立财务顾问。

三、《独立财务顾问报告》的附表内容能否构成独立财务顾问的虚假陈述?

有的《独立财务顾问报告》在公开披露时会随附附表,其中以列表的形式罗列了独立财务顾问的核查事项及其核查情况。

有原告主张,独立财务顾问在附表中所做的勾选属于虚假陈述。我们认为,附表内容不能视为独立财务顾问的虚假陈述。

该附表的模板来自于《关于填报<上市公司并购重组专业意见附表>的规定》(现已废止)。该规定将《专业意见附表》作为“申报材料的必备文件”,目的是明确和具体化财务顾问尽职调查工作要求和工作标准,引导财务顾问勤勉尽责,同时有助于简化审核流程,提高监管审核标准透明度和市场效率。

显然,该附表是反映独立财务顾问履职过程的内部文件,不是独立财务顾问需要在独立分析判断之后出具、并向投资者公告披露的专业意见。该附表可能是评判“过错”要件时的依据之一,而不是评判“加害行为”要件的依据,其中的瑕疵不能构成独立财务顾问的虚假陈述。

此外,由于附表涵盖内容广泛,即便在根据附表审查独立财务顾问是否勤勉尽责(过错要件)时,也应该注意区分哪些是其应尽特别注意义务的专业事项,哪些是其只尽一般注意义务的非专业事项。后者例如,附表模板中的第2.8、3.4项涉及交易合同约定的资产交付安排相关的违约责任是否切实有效,第5.1.2项涉及债权债务转移安排是否存在法律障碍和重大风险,第6.1.2项涉及程序是否符合法律法规及政府主管部门的政策要求,等等。

四、《持续督导意见》能否构成独立财务顾问的虚假陈述?

《重大资产重组管理办法》规定,独立财务顾问需对实施重大资产重组的上市公司履行持续督导职责,就重大资产重组实施的特定事项出具《持续督导意见》并予以公告。

在上市公司定期报告存在虚假陈述的情况下,有些原告主张,独立财务顾问的《持续督导意见》也因而构成虚假陈述。我们认为,通常情况下,《持续督导意见》不能成为指控独立财务顾问虚假陈述的依据。

一方面,《证券法》第一百六十三条列示的独立财务顾问制作、出具的文件是《独立财务顾问报告》,并未明确包括《持续督导意见》。另一方面,在并购重组阶段,独立财务顾问履行审慎核查、独立判断的实质义务,其制作、出具的《独立财务顾问报告》是监管机关核准或注册并购重组的必要依据。在并购重组完成后的持续督导阶段,独立财务顾问通过“日常沟通、定期回访等方式”、“结合上市公司定期报告的披露”履行督促、指导的程序义务,而不是对定期报告进行事先的实质审核。显然,《持续督导意见》与《独立财务顾问报告》存在实质差异。

以上关于独立财务顾问虚假陈述民事责任纠纷中加害行为要件的讨论,是我们在办案过程中形成的学理性见解,可以作为类案争议解决的参考,但不代表司法裁判的观点,也不指导市场主体的行为规范。

感谢实习生姜王豪对本文作出的贡献。

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