在今年3月8日召开的第十三届全国人大第五次会议上，全国人大常委会委员长栗战书在工作报告中表示：《中华人民共和国期货和衍生品法》（“《期货和衍生品法》”）等40件法律案已纳入今年的年度立法工作计划。乐观估计，《期货和衍生品法》能在年内完成三读并顺利表决通过，市场对此翘首以盼。
如我们在《未来已来——试评<中华人民共和国期货和衍生品法>（草案二次审议稿）》文章中所归纳，《期货和衍生品法》一经最终通过并实施，极有可能从中国立法角度首次确认国内外场外衍生品文件所采用的“单一协议”和“终止净额结算”概念的法律效力，并将使境外交易对手普遍接纳中国的净额结算制度。
我们将简要讨论监管保证金要求对于与中资机构叙做的场外交易的影响。目前，我们理解部分国际机构在处理其与中资机构进行的衍生品交易时，尚能依赖若干豁免而不需要向中资机构提交或收取保证金（如EMIR项下关于就非中央清算型场外衍生品合约开展风险缓释措施的监管技术标准第31(1)条），或者以全额为基准向中资机构收取保证金。
在中国被普遍视为“干净”的净额结算司法管辖区之后，前述豁免则将不再可用。与“终止净额结算”概念相比，对覆盖交易适用保证金要求对于中资对手方更为陌生，原因包括：
- 中国未发布或实施任何与BCBS-IOSCO非中央清算型衍生品保证金要求相符的强制保证金规则；
- 国际保证金规则和文件架构纷繁复杂、技术性要求高，而部分中资机构的对其的熟悉程度还有待提高；
- 国际机构对于使用境内担保品以满足保证金要求持谨慎观望态度，而中资对手方持有的境外合格资产相对有限，他们对于使用境外资产作担保品同样缺乏足够信心。
基于前述原因，部分中资对手方需要时间熟悉监管保证金要求。《期货和衍生品法》有望于2022年得以通过。因此，现在正是国际机构积极关注其与中资对手方的场外衍生品监管保证金要求及相关法律文件问题的最佳时机；中资对手方也应当积极应对，提前准备与布局，因为如果不这样做，那么国际机构极有可能无法继续与之叙做非清算型场外衍生品交易（或者继续以全额为基础收取更高的保证金）。
基于金杜为主要的国际及中国金融机构、企业提供相关方面咨询的丰富经验，以下是我们对于这一重要议题一些常见问题的回答。
1. 什么是监管保证金要求？
2008年全球金融危机后，20国集团领导人致力于在各自的司法管辖区内制定和实施一系列的监管要求（包括监管保证金要求），以减少系统性风险并在全球范围内创造一个公平的竞争环境。
根据监管保证金规则，场外衍生品的交易方之间需要互相提供和收取保证金（也被称为担保品）。这一规则旨在减少对手方的信用风险，因为担保品（通常是以优质流动性资产形式（HQLA），包括现金或较高流动性债券）可用于抵御衍生品交易对手方违约后的损失。
而发展至今，大多数主要的司法管辖区均已经采用并实施了监管保证金要求。虽然每个司法管辖区的详细规则有着重要的差异，但其基本要求是相似的，因为它们主要都是基于巴塞尔银行监理委员会和国际证监会组织共同制定的全球监管保证金标准（“全球保证金标准”）而制定的。
像大多数金融法律法规一样，全球保证金标准和每个司法管辖区内所实施的当地监管保证金规则（“当地保证金规则”）非常复杂，且充斥着大量专业技术术语。在本文中，我们将尝试用简单易懂的语言解释一些关键概念和相关的法律文件问题。
2. 什么是初始保证金（“IM”）和变动保证金（“VM”），两者之间有什么区别？
IM和VM的监管保证金要求有所不同。
变动保证金（“VM”）是保护衍生品交易方免其受对手方当前风险敞口的担保品。VM的数额反映了当前风险敞口的大小，而风险敞口可能因市场变动而定期产生变化。因此，通常需要每日交换VM以对应衍生品逐日盯市价值的变化，并使得该等逐日盯市计算的风险敞口能够获得充分的增信覆盖。
初始保证金（“IM”）是保护衍生品交易方在其对手方违约后进行平仓和替换衍生品所需的时间段内，避免因衍生品逐日盯市价值的未来变化而产生的潜在风险敞口的担保品。IM的数额反映了未来潜在风险敞口的大小。
3. 谁需要遵守监管保证金要求？
一般来说，受监管的金融机构将直接受制于相关金融监管机构发布的当地保证金规则。这些规则通常要求受监管的金融机构向某些类型的对手方交纳和收取VM和IM。在本文中，我们将把两个交易方之间交纳和收取保证金称为“交换”保证金。
为遵守交换保证金的监管要求，受监管的金融机构将与其每一个交易对手协商并签订保证金文件，这将对每一方施加交换保证金的合同义务。因此，即使受监管金融机构的对手方并不直接受监管保证金规则的约束（例如，因为它没有受到金融监管），但由于其与受监管的金融机构签订了保证金文件，该交易方也会间接地、在合同上受到保证金要求的约束。由于中国尚未实施保证金要求，因此大部分中资对手方普遍面临的正是这种间接影响。
金融和非金融对手方：需要注意的是，受监管的金融机构不需要与所有类型的对手方交换保证金。一般来说，受监管的金融机构只需要与“金融对手方”或某些“具有系统重要性的非金融对手方”交换保证金。每个司法管辖区的当地保证金规则都包含了这些关键术语的详细定义，它们各自之间都略有不同。
值得注意的是，根据某些当地保证金规则，金融对手方的定义可能相当广泛，且可以包括任何主要从事一种或多种金融活动（如银行、借贷、保险、证券、衍生品或资产管理活动）的国内或国外实体——即使该实体并不受监管。因此，就自身的属性和分类方面，任何实体（包括中资对手方）在业务交流中确保其准确性则显得尤其重要。否则，国际受监管机构将会因为依赖不准确的信息而面临监管风险，这反过来也将对前一实体（包括中资对手方）引发潜在的风险和责任。
受监管的金融机构一般不需要与作为主权国家、中央银行、公共部门实体或多边发展银行的对手方交换保证金。同样，这些关键术语在每个司法管辖区的当地保证金规则中都有不同的定义。
4. 什么类型的衍生品需要遵守监管保证金要求？
监管保证金要求一般适用于所有非集中清算型衍生品。对于清算型衍生品，中央对手方或清算所将规定其自己的保证金要求。
监管性保证金要求一般不适用于回购类和证券借贷交易，这些交易本身不是衍生品，但与衍生品有一些共同特征。
此外，许多司法管辖区的当地保证金规则将实物交割的外汇远期和外汇掉期以及某些其他类别的场外衍生品排除在监管保证金要求的范围之外。
5. 需要哪些法律文件来遵守监管保证金要求？
为了遵守监管保证金要求，受监管的金融机构需要与他们的对手方签订大量新的法律文件。这些法律文件对双方规定了详细的VM和IM计算和交换义务等要求。
国际掉期与衍生工具协会（“ISDA”）已经制定了行业标准保证金文件，旨在遵守适用的当地保证金规则。由于VM和IM的计算方式不同，所要求的持有方式也不同，因此VM和IM有各自不同的法律文件。
尽管标准保证金文件得到了市场参与者的广泛使用，但这些法律文件非常复杂且须经过大量的谈判，因为每份文件都允许双方进行多种选择和进一步的修订，以适应其独特的商业和监管环境。
保证金文件的谈判的过程与ISDA补充协议（Schedule）或传统信用支持附件（CSA）的谈判过程相类似。然而前者可能要复杂得多，因为正如下文所解释的，为遵守VM和IM的要求，交易双方需要签订多种不同类型的保证金文件。因此，许多金融机构及其对手方会聘请外部律所协助其处理保证金文件、谈判和相关的法律及合规问题。
标准VM文件概述：为帮助双方遵守VM要求，ISDA发布了受英国法律管辖的ISDA 2016年版变动保证金信用支持附件（“VM CSA”）等标准文件。VM CSA基于ISDA 1995年版的英国法CSA而制，是ISDA补充协议的一个附件。与1995年版CSA一样，VM CSA涉及转让方将担保品的法定和实益所有权直接转让给受让方，而受让方在合同上有义务在特定情况下向转让方提供同等的信用支持。VM CSA允许双方指定合格担保品的类型（受限于监管限制），并做出其他选择或修订以满足适用的商业和监管要求。
标准IM文件的概述：大多数司法管辖区的当地保证金规则通常要求在一个隔离的账户中持有IM，并且IM不得被再抵押、再质押或再使用（“隔离要求”）。具体而言，IM应存放在于独立第三方托管人处开立的账户中，该账户与担保品接收方和托管人的自有资产相隔离，且充分远离担保品提供方、担保品接收方和托管人的破产风险。隔离要求适用于IM而非VM，因此IM和VM有各自不同的法律文件。
为帮助双方遵守IM要求，ISDA制定了一系列标准的IM文件，旨在与不同类型的托管人与管辖法律相配合。例如，ISDA已经为托管人是银行和托管人是国际性中央证券存管机构（international central securities depository，“ICSD”）（如欧洲清算银行（“欧清”）或明讯银行（“明讯”））的情况制定了IM文件。
就英国法文件而言，ISDA的“旗舰性”IM文件是2018年版初始保证金信用支持契据（“IM CSD”）。IM CSD基于ISDA 1995年版英国法CSD而制，因此是一份单独的担保文件，其作为契据执行，不构成ISDA主协议的一部分。IM CSD不依靠担保品的所有权转让，而是对独立账户和其中的担保品设立担保权益。重要的是，根据监管保证金要求，IM通常须以全额为基础进行双向转让，这意味着每个交易方必须将担保品转让到对手方的隔离账户中，且这两个单独的转让义务不能相互抵销。IM CSD允许双方进行各种选择和修订，以满足适用的商业和监管要求。
银行托管人IM文件：除了IM CSD之外，ISDA还发布了适用于IM的银行托管人担保品交换协议（“银行托管人CTA”）和与其相配套的、由不同司法管辖区法律管辖的银行托管人担保协议（“银行托管人SA”）。实质上，银行托管人CTA和银行托管人SA代表了IM CSD的两个部分：（1）银行托管人CTA规定了保证金的交换流程，并受到与相关ISDA主协议相同的管辖法的约束；及（2）银行托管人SA涉及担保权益的设立和处置，并受隔离账户所在地法律的管辖。
除了银行托管人CTA和SA之外，担保品提供方、担保品接收方和银行托管人还需要签署一份账户控制协议（“ACA”）。ACA规定了担保品提供方或担保品接收方可以对隔离账户行使排他性控制权并指示托管人将担保品转出账户的情形和方式等。主要的托管人已经公布了标准格式的ACA，各方可以根据自己的商业和监管需求在ACA中进行特定的选择。另外，担保品提供方将签署一份托管协议以管理其在银行托管人处所开立的托管账户。为遵守监管保证金要求，IM将从担保品提供方的托管账户转入隔离账户。
欧清和明讯IM文件：如果托管人不是普通的商业银行而是欧清或明讯，各方将视情况而定签署（1）ISDA欧清CTA和SA或（2）ISDA明讯CTA和SA。与银行托管人IM文件类似，欧清/明讯CTA和SA代表了IM CSD的两个部分。欧清和明讯IM文件旨在分别与欧清和明讯的会员文件进行配合。因此，欧清和明讯IM文件中的选项与银行托管人IM文件中的选项有一些差异。欧清与明讯也可能要求交易双方与其签署担保品管理服务协议。我们可以后续系列中进一步介绍欧清和明讯IM文件。
6. 我在哪里可以更多地了解监管保证金要求和法律文件问题？
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金杜是ISDA在中国的法律顾问，并一直积极参与中国的终止净额结算可执行性、担保品隔离和所有权转让安排的有关法律发展。我们熟悉中国的金融机构及其对手方所面临的独特情况，并很乐意与您分享我们的见解。请随时联系我们的核心团队成员（联系方式如下）。
重要说明：本文中对于保证金（margin）、担保品（collateral）的提述不完全等同于中国法项下设立的保证金担保、动产质押或权利质押。
感谢律师谢恬对本文作出的贡献。
