A股上市公司分拆北交所上市之实务要点与趋势展望

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序言

2023年11月15日，北京证券交易所（以下简称北交所）迎来开市两周年。两年来，北交所已有229家上市公司，其中包括不少沪深交易所上市公司的子公司。在当前沪深IPO节奏阶段性收紧、《关于高质量建设北京证券交易所的意见》等一系列政策颁布的资本市场环境下，众多A股上市公司宣布终止分拆子公司在A股上市（即“A拆A”），转而寻求分拆子公司在北交所上市（即“A拆北”）。我们观察到，目前已有不少A股上市公司成功分拆子公司在北交所上市。在此背景之下，本文将结合现行分拆规则及最新分拆案例，梳理总结A股上市公司分拆北交所上市之实务要点，供与大家分享交流。

一、A股上市公司分拆北交所上市的总体情况

自北交所设立至今，A股上市公司的子公司已成为北交所上市公司的一个重要组成部分。经我们检索整理，截至目前，共有33家“A拆北”案例[1]，其中：13家已成功在北交所上市，6家正在审核或注册过程中，3家已撤回并终止审核；另有10家已顺利完成了分拆子公司在新三板挂牌并明确宣布了北交所上市计划，1家正在申请新三板挂牌并同步申请了北交所直联机制[2]。具体如下：

二、A股上市公司分拆北交所上市的相关规则

1. 《上市公司分拆规则（试行）》目前暂不适用于“A拆北”

2019年12月12日，中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（即“A拆A规则”），允许A股上市公司分拆所属子公司在境内上市，并明确了分拆上市的具体规则。

2022年1月5日，中国证监会发布《上市公司分拆规则（试行）》（以下简称《分拆规则》），将“A拆A规则”和《关于规范境内上市公司所属企业到境外上市有关问题的通知》（即“A拆境外规则”）进行整合，统一了A股上市公司分拆子公司于境内、境外上市的监管框架。

目前从规则条文和上市案例来看，《分拆规则》并不适用于A股上市公司分拆子公司在北交所上市，我们理解主要原因为在当前规则下，北交所上市实行“层层递进”机制，即企业需要先申请挂牌新三板，成为一个非上市公众公司，新三板挂牌十二个月且已经在创新层的公司，可以向不特定合格投资者公开发行股票并上市，从而成为北交所上市公司，并不构成《分拆规则》项下的分拆[3]。因此，A股上市公司分拆子公司在北交所上市，与一般情形的北交所上市企业一样，适用四套上市标准[4]。

2023年9月1日，中国证监会发布《关于高质量建设北京证券交易所的意见》（以下简称深改19条），其中明确对已经具备上市条件的优质中小企业，在符合北交所市场定位前提下，允许其首次公开发行并在北交所上市。从市场消息来看，北交所目前正在中国证监会指导下加快研究制定北交所直接IPO的相关制度规则。若北交所直接IPO规则正式发布，A股上市公司分拆子公司申请北交所直接IPO是否须适用《分拆规则》，我们将持续跟踪和关注。

2. “A拆北”在不同分拆阶段所适用的主要规则

鉴于目前北交所直接IPO规则尚未出台，在现行的北交所规则项下，企业申请北交所上市，需实行“层层递进”机制，即先申请新三板基础层挂牌，然后申请进入创新层，挂牌满12个月后申请北交所上市[5]。因此，“A拆北”在不同阶段时，适用的相关规则也存在一定差异。具体如下：

（1）新三板挂牌阶段

目前新三板挂牌规则及相关审核指引并未针对上市公司分拆北交所上市单独出台具体规则，主要适用《全国中小企业股份转让系统股票挂牌规则》第十九条和《全国中小企业股份转让系统股票挂牌审核业务规则适用指引第1号》之“1-11 同业竞争”等相关规定。根据我们对相关分拆案例的观察，新三板挂牌审核时，股转公司主要聚焦于发行人与上市公司之间的独立性、关联交易、关联方占用和同业竞争等问题。

（2）北交所上市阶段

《北京证券交易所向不特定合格投资者公开发行股票并上市业务规则适用指引第1号》（2021年11月12日发布，2023年2月17日第一次修订，以下简称《北交所上市指引第1号》）之“1-25 上市公司直接或间接控制”，对“A拆北”进行了专门规定，就发行人与上市公司之间的独立性、信息披露规范性、决策程序合规性等方面提出了具体要求。此外，“A拆北”一般还涉及《北交所上市指引第1号》之“1-6 直接面向市场独立持续经营的能力”、“1-12 同业竞争”、“1-13 关联交易”等相关规定。

三、A股上市公司分拆北交所上市之审核关注要点

1. 整体情况

为便于观察北交所针对分拆案例的最新审核关注要点，我们选取了2023年以来申报北交所上市受理的5个案例，整体情况如下：

2. 要点评析

从上述最近案例来看，除了关注独立性、关联方和关联交易、同业竞争、独立面向市场的持续经营能力等常规重点事项外，北交所分拆上市审核还重点关注如下事项：

（1）发行人在上市公司中的利润收入规模占比及重要性程度

根据《分拆规则》，“A拆A”项下，最近一个会计年度，拟分拆所属子公司的净利润不得超过归属于上市公司股东的净利润的50%，净资产不得超过归属于上市公司股东的净资产的30%，子公司主要业务或资产不得是上市公司IPO时的主要业务或资产。然而，分拆北交所上市并未对相关利润、收入指标以及资产业务作出类似明确限制，这也为A股上市公司分拆子公司北交所上市提供了更多的空间和选择。

在案例一中，最近一个会计年度，发行人的营业收入、归属于母公司股东净利润占上市公司合并报表的比重分别为6.51%、45.29%，净利润占比实际上也未超过《分拆规则》中50%的限制。

我们理解，北交所上市审核中，关注发行人在上市公司的收入、利润指标占比，更多是基于信息披露的要求，该等占比情况的披露，将有助于投资者更加全面、完整地了解发行人在上市公司体系内的规模和重要性程度。

（2）上市公司业绩亏损或下滑对发行人控制权及经营稳定性的影响

根据《分拆规则》，“A拆A”的条件之一为上市公司最近三个会计年度连续盈利。该规定使得报告期内某年度曾出现亏损的上市公司，不再符合分拆A股上市的条件。然而，分拆北交所上市并无三年连续盈利要求，但审核仍将关注业绩亏损下滑的原因及其对发行人控制权及经营稳定性的影响。

在案例一中，报告期内上市公司最近三年营业收入波动幅度较小，但归属于上市公司股东的净利润却波动较大，主要原因为计提大额商誉减值和坏账损失，以及产生大额营业外收入所致。其中，报告期第一年和第二年上市公司连续出现亏损，扣非后归属上市公司股东的净利润分别为-2.06亿元和-1.42亿元。

我们理解，针对上市公司出现业绩亏损或下滑的情形，北交所上市审核中，主要关注上市公司经营情况是否发生重大不利变化，财务状况是否良好，是否存在流动性风险和重大偿债风险，所持发行人股份是否存在质押、冻结、查封等权利限制的风险，从而对发行人控制权及经营稳定性造成重大不利影响。

（3）发行人与上市公司之间的风险隔离机制及措施

鉴于上市公司属于发行人的控股股东，对发行人的“人”、“财”、“物”享有控制权，尤其是在资金方面，容易出现上市公司通过资金调拨机制、“资金池”、“互保”、不公允交易或往来等各种方式实施不当侵占的风险。

在案例一中，发行人曾与上市公司签署《资金归集管理协议》，但发行人在挂牌申请前已将关联方资金拆借情况清理完毕。在资金调拨方面，发行人与上市公司及其下属公司之间不存在专门的集团资金调拨机制，但如集团下属个别主体出现偶发的、暂时性的资金需求时，由各业务板块向集团提出临时资金调拨申请，集团经综合评估及统筹，并且所涉主体履行相应的审批程序后，以借款方式予以调拨；在流动性缺口获得缓解后，借款方应及时归还所借款项以避免集团内部各主体之间产生长期的非经营性资金占用。

我们理解，北交所上市审核中，主要关注发行人公司治理规则及关联交易、防止资金占用等内控管理制度的建立及执行情况，能否从制度上实现风险隔离，有效避免控股股东及其下属公司的经营风险向发行人传导，保证发行人资金不被关联方不当侵占。

（4）发行人与上市公司之间利益输送、让渡客户或商业机会

在发行人与上市公司主营业务相似或者有重合、相关产品登记证重合，构成形式上的同业竞争情况下，分拆上市审核中会面临较多的关于利益输送、客户或商业机会的让渡问题。一般而言，该等问题将会更加细化为几个层面：两者产品以及核心生产技术、工艺的差异性、可替代性，主要客户供应商是否存在重合，两者关联交易价格是否公允，尤其是两者存在产品登记证转让等交易的原因及合理性。

我们理解，同业竞争一直是上市审核中非常重要的问题，甚至决定了上市成败，需要发行人和中介机构向审核部门进行充分的解释和说明。在一些行业中，由于行业特点、行业惯例等因素，上市公司与发行人虽然同处一个行业，但生产的主要产品、使用的主要技术均不相同，未来发展方向也存在显著差异，因此不会对发行人经营独立性及持续经营能力产生重大不利影响。

（5）发行人与上市公司有关决策审批程序、信息披露的合规性

在决策审批方面，发行人和上市公司均应当分别召开董事会和股东大会，对发行上市相关议案进行审议和批准。

在信息披露层面，根据《全国中小企业股份转让系统挂牌公司持续监管指引第1号——筹备发行上市》规定，上市公司与挂牌公司存在控制关系的，其信息披露涉及挂牌公司筹备发行上市的，应当及时告知挂牌公司。挂牌公司应当同步披露相关信息，确保披露信息的一致性。发行人和上市公司涉及信息披露的环节主要涉及：辅导备案、上市方案及决策程序、完成辅导验收、提交申报材料及停牌、申报材料被受理、调整发行底价等。

结语

在当前沪深IPO节奏阶段性收紧、北交所“深改19条”政策发布实施等资本市场环境下，北交所为上市公司及其子公司提供了难得的融资机遇，我们预计接下来将会有更多的A股上市公司考虑和寻求分拆子公司在北交所上市，北交所将逐渐成为上市公司子公司筹划资本运作的重要战略决策方向。

在北交所直接IPO规则正式出台前，分拆北交所上市仍需执行“先申请新三板挂牌再申请北交所上市”的“两步走”方式，且暂不适用《分拆规则》的相关规定。从近期分拆案例来看，我们理解，北交所分拆上市审核已经十分细致、全面，并呈现出一定的新变化和新趋势。具体而言，除了关注独立性、关联方和关联交易、同业竞争、独立面向市场的持续经营能力等常规重点事项外，还将关注发行人在上市公司中的利润收入规模占比及重要性程度，上市公司业绩亏损或下滑对发行人控制权及经营稳定性的影响，发行人与上市公司之间的风险隔离机制及措施，发行人与上市公司之间利益输送、让渡客户或商业机会，发行人与上市公司的决策审批程序、信息披露的合规性等事项，这些对于厘清实务要点，进一步规范和促进分拆实践具有重要意义。我们建议有意筹划北交所分拆的上市公司，尽早按照最新分拆审核要求进行筹备和规范运作，抓住当前的北交所融资机遇，将企业进一步做大、做强。

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