后疫情时代的“一带一路”投资：机会与挑战

一、全球跨境并购及中国海外投资（含一带一路投资）：2020年回顾及未来展望

新冠肺炎疫情对2020年全球并购市场产生了重大影响。根据Mergermarket的数据，北美、拉美、欧洲、中东与非洲市场的并购金额与2019年同期相比分别下降了47%，59.6%，20.7%以及47.3%[1]。

但是，疫情是否也对中国境外投资产生了重大影响，从不同统计口径的数据来看，似乎分歧较大：

• 商务部的统计显示，2020年我国对外全行业直接投资9169.7亿元人民币，同比增长3.3%[2]；
• 晨哨网的数据显示，2020年中资进行海外并购共计387宗，其中280宗披露了交易金额，披露金额合计759.87亿美元，交易宗数同比下降3.7%，披露交易金额同比下降14.73%；
• Mergermarket的数据显示，2020年中企境外并购总值为325亿美元（187单），较上年同期下降48.6%[3]。

但是，各家机构的数据都显示，伴随着部分国家和地区的疫情得到有效控制，在经历了2020年第二季度的骤降后，全球并购市场从第三季度开始逐渐回暖，接近年底，市场交投情绪明显改善。同时，各机构的市场调研显示，交易撮合机构与参与方一致认为，全球跨境并购市场将在2021年逐步复苏并强势回升。

值得关注的是，据商务部研究院数据，2020年，中国境内投资者在“一带一路”沿线的58个国家实现非金融类直接投资177.9亿美元，同比增长18.3%，占同期总额的16.2%，较上年占比提升2.6个百分点，主要投向新加坡、印度尼西亚、越南、老挝、马来西亚、柬埔寨、泰国、阿联酋、哈萨克斯坦和以色列等国家，以上数据显示中国企业在“一带一路”的投资重点似乎正在转向亚洲国家[4]。

这一数据与Baker Tilly在其《2020年亚太并购市场观察》[5]中的调研结论也基本保持一致。该报告认为，“随着新冠病毒持续对全球经济产生影响，全球并购活动下降；但是，亚太地区为投资者展现了一丝希望与机会……在抵御疫情与微观经济的不确定性带来的‘风暴’上，亚太地区可能会比全球其他市场做得更好；基于对该区域‘抗压性’的信心，交易撮合者对该区域未来的并购仍然有信心……”。同时，“58%的受访者表示，亚太地区的经济复苏速度将快于北美和欧洲；以及90%的人认为东南亚拥有亚太地区最大的并购机会。”

二、后疫情时代“一带一路”投资面临的挑战

进入2021，全球疫情仍然在持续发展的过程中（包括第二波疫情以及变异病毒的出现），导致世界主要经济体仍然无法全面有效恢复社会及经济的正常运转。虽然中国及世界主要经济体都已经分阶段开始疫苗注射计划，但由于疫苗供应的短缺以及疫苗注射的后勤问题等，在全球范围内有效控制和消除疫情仍然需要一定的时间。

疫情使世界经济遭受重创，加剧了各国之间以及主要经济体内部不同利益阶层之间的矛盾。同时，国际地缘政治的对抗与分化也日趋明显。这些因素的叠加效应已经并将持续给未来跨境交易带来诸多不确定因素。近期“一带一路”沿线国家发生了若干政局不稳事件，折射出在“一带一路”沿线国家进行投资必须特别关注并防范国别风险问题。

从具体交易层面来看，疫情也为跨境投资交易中的尽职调查、估值及风险划分和交易进程管理等带来了诸多挑战。

后疫情时代的尽职调查，需要考虑如何解决无法进行现场尽调的挑战，以及疫情对于资产的影响。在无法进行现场尽调的交易中，投资者需要考虑如何有效实现对标的资产的深度了解，挖掘潜在的解决方案，包括寻找自己熟悉的标的（因此可考虑无需现场尽调），以及积极探索运用全球主要数据库服务提供商提供的云端技术解决方案。为了全面了解疫情对被收购资产带来的影响，投资者需要增加尽调的深度与广度，对疫情带来的特殊问题进行针对性的尽职调查，包括历史数据的差异、政府补贴、疫情期间雇员合规问题、重大合同的违约问题以及不可抗力条款的适用问题等。

对资产的估值预期成为买卖双方博弈的一个重点。一方面，很多企业的业务和财务状况与“疫情前”相比发生了很大变化，有的资产甚至出现资不抵债或现金流问题导致被迫低价出售。因此，市场博弈的天平更多向买方倾斜导致买方议价能力增强；另一方面，投资人希望借助“买方市场”的优势尽量压低出价，并对疫情未来持续的时长和对行业的影响持更加谨慎的态度，这些因素都增加了交易推进和谈判的难度。

同时，受到疫情的影响，大部分交易很难通过典型的“竞标或拍卖流程”来进行，而只能通过“一对一谈判”的方式来进行，客观上也导致交易进程变得非常漫长并充满不确定性。

尤其是，主要经济体在疫情期间均出台了临时或永久性的法规，大幅度强化对外商直接投资的国家安全审查。由于远程办公等因素的影响，相关政府部门的审批效率也受到严重影响。监管审批趋严以及更加不可控的时间表，都使得在疫情环境下进行复杂的跨境交易产生更大的风险与不确定性，也给买卖双方如何划分相关的风险带来巨大挑战。

三、后疫情时代“一带一路”投资面临的机会

尽管全球经济仍然笼罩在疫情带来的不确定性与风险之中，我们认为后疫情时代“一带一路”投资同时也面临众多“利好”预期与机会。

• 全球及中国经济总体向好

由于疫情的严重影响，全球消费受到很大抑制。因此，市场普遍的预期是，一旦在全球范围内完成大规模疫苗注射，今年全球消费者的信心与实际支出将会出现大幅度反弹，为全球经济的复苏带来强有力的支撑。宏观经济方面，得益于良好的疫情控制，亚太地区主要经济体的经济恢复较快。就中国而言，疫情期间中国出口强势反弹，人民币对美元回升明显。3月份召开的“两会”，中国政府也谨慎乐观地提出了2021年6%以上的GDP增长目标。

• 区域机会

为了应对地缘政治的变化，中国政府也在强化区域性合作战略。2020年11月由中国与其他14个亚太国家签署的区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）标志着全球体量最大的自贸区正在形成；同年12月30日，中欧领导人共同宣布完成了中欧双边投资协定的谈判。相关协议尚未被正式批准生效，因此仍然存在不确定性。但是，他们带来的想象空间巨大，值得中国“一带一路”投资人的高度关注。

• 有吸引力的估值，宽松的融资环境

疫情让众多企业承担了较大的业绩和现金压力，导致其出售资产意愿增强且估值预期发生调整。对于中国的产业与财务投资人而言，这是以较低的价格获得优异资产的良好窗口期。而各国央行为应对疫情所实施的低利率与量化宽松政策，为跨境并购提供了非常宽松的财务与融资环境。尤其是，对于中国上市公司而言，去年年中开始，受到监管政策的利好刺激、宽松的融资环境以及宏观经济好转等多重影响，上市公司的估值不断大幅度提升（尤其是半导体等特定行业），这些企业海外收购（包括行业整合）的意愿强烈。

• 新兴行业机会

虽然疫情对全球经济造成了巨大冲击，但也因此催生了远程办公、在线教育、在线医疗、生鲜物流等众多新的商业模式与行业。根据Mergermarket的调研，疫情期间，科技、电信、能源等板块是全球并购市场的热点。同时，TMT、消费品、工业与化工业（包括汽车）、医药、商务与金融服务业等将成为2021年全球并购市场的主要驱动力。这些行业板块与中国经济的战略发展方向高度契合，势必成为中国投资人所青睐的投资对象。

四、应对不断变化的监管审批

• 中国主要投资目的国监管审批的变化

我们注意到，近期中国主要投资目的国均在不同程度上加强了对外商投资的监管，总体呈现出审查时间变长、审查范围扩大、审查力度加强的趋势。以下为我们对中国主要投资目的国监管政策变化的总结。