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新《虚假陈述司法解释》解读之六:总结及未尽事宜探讨

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经多年酝酿、论证后,最高人民法院(下称“最高院”)于2022年1月21日发布了新修订的《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》(下称“新《虚假陈述司法解释》”),这是对2003年《虚假陈述司法解释》(下称“03年司法解释”)的一轮大修。我们一直密切关注该司法解释的修订动态,并已推出了5篇系列文章进行解读、评析。本篇文章中,我们将对新《虚假陈述司法解释》的修订精神以及此次修订的未尽事宜进行总结,以供参考、讨论。

一、“推定信赖”规则及新《虚假陈述司法解释》的制度展开

我国的证券虚假陈述侵权责任制度借鉴了美国法中的“欺诈市场理论”(“FOMT”),该理论在1988年美国最高法院Basic Inc.v. Levinson案中得到了确认。依托该理论,关于证券虚假陈述侵权的一套具体规则得以体系化,其中最核心的规则是投资者对虚假陈述信息的“推定信赖”(因果关系推定)规则。

我们之所以认为该规则在FOMT中居于核心地位,系因在侵权法中,因果关系的推定非常特殊且少见。尽管随着现代侵权法的发展,侵权责任这一责任形式逐渐承担起了更多矫正社会正义、达致实质公平的职能;在部分侵权类型中,有关制度也倾向于为弱势群体(可能的被侵权人)提供更多的保护便利。但是,这种导向大多是通过调整“过错”规则实现的(例如无过错、过错推定等归责事由的适用场景越来越广泛)。而因果关系作为连结侵权行为与损害的重要纽带,在侵权要件的判断中原则上不能省略,我们也很少在具体侵权法律制度中见到对因果关系的推定规则。

试举一例:正常情况下,A驾驶汽车闯过红灯,不一定会引发民事上的侵权责任;只有当A闯红灯并确实撞到行人B后,A的行为才可能与B遭受的人身和财产损害具有因果关系,才可能承担侵权责任。但如果这一侵权中的因果关系可以推定,则意味着法律首先判定(如果闯红灯就是侵权行为),只要A闯过红灯,就需要对所有站在路口附近的行人都承担侵权责任;除非A可以逐个证明自己并没有撞到过这些行人。显然,这已经超出了侵权法一般意义上的制度作用,甚至也超越了一般理解上的制度适当性;如果不是极其特殊的情况,这种对于因果关系的推定会很难令人接受。

可见,因果关系在侵权案件中不能轻易推定。美国法院在“非面对面”的证券交易场景中,也并非是从一开始就采取“推定”方式判定因果关系,而是对因果关系在该等场合下的解释问题付出了大量努力。从美国1934年证券交易法第10b条和SEC制定的10b-5规则中的证券欺诈默示诉权被承认,到1972年Affiliated Ute Citizens v United States案提出“信赖推定理论”,再到1988年Basic Inc.v. Levinson案用FOMT对信赖推定提供了更进一步的理论解释,这其中经历了漫长的过程。且直到如今,针对FOMT仍不乏争议的声音。

我们认为,针对“非面对面”证券交易场合中的欺诈行为,如果美国法院有更好的办法,应当不会轻易采取推定因果关系的方式解决问题。但实在难以克服的问题是,如果按照普通侵权中的证明标准要求投资者证明自身的投资行为是基于信赖特定虚假陈述行为,且其损失系由虚假陈述行为所造成的,则基本上属于“不可能完成的任务”。因此,在没有其他更优解的情况下,推定因果关系几乎就成了唯一的选择(进一步而言,FOMT至少是在逻辑上解决了这种因果关系推定的适当性问题)。

基于此,我们可以将“推定信赖”视为核心点,去审视和理解整套证券虚假陈述侵权制度。如果以此为核心,那么证券虚假陈述侵权制度中的具体(实体法律)规则可以分为三种类型:一是基于“推定信赖”建立的法律拟制规则;二是针对法律拟制的抗辩规则;三是基于基本侵权法理念的普遍规则:

1.     法律拟制规则:

       a)     虚假陈述重大性规则;

       b)     虚假陈述延续期间规则;

       c)     损失判断规则。

2.     针对法律拟制的抗辩规则:

       a)     重大性抗辩规则;

       b)     交易因果关系抗辩规则;

       c)     损失因果关系抗辩规则。

3.     基于基本侵权法理念的普遍规则:

       a)     适格被告的范围;

       b)     被告的归责事由;

       c)     被告的承责原则;

       d)     其他规则。

根据以上分析,我们认为,证券虚假陈述侵权责任制度是以推定信赖为核心建构起来的一套法律拟制规则。所以相应地,我们对现行制度的评价、讨论以及对于未来发展方向的展望,也需要围绕这三大部分展开,即考虑:法律拟制的规则是否合理、适度;针对法律拟制的抗辩规则是否充分、可行;配套规则的安排是否妥当。

二、关于法律拟制规则

(一)新《虚假陈述司法解释》中的“重大性”居于什么地位?

根据我国学者总结的观点,“在Basic案中,美国最高法院认为,证券市场交易与普通交易大不相同,如果原告能够证明以下四个条件成立,即被告虚假陈述,虚假陈述具有重大性,原告在虚假陈述延续期间内进行交易,以及诉争股票是在效率市场进行交易,就足以推定原告之间具有共通之交易信赖。”据此,在FOMT项下的“推定信赖”中,虚假陈述的“重大性”系作为推定的基础要素之一存在。

但新《虚假陈述司法解释》第十一条规定的“交易因果关系推定”要素则是:“(一)信息披露义务人实施了虚假陈述;(二)原告交易的是与虚假陈述直接关联的证券;(三)原告在虚假陈述实施日之后、揭露日或更正日之前实施了相应的交易行为,即在诱多型虚假陈述中买入了相关证券,或者在诱空型虚假陈述中卖出了相关证券。”同时,根据新《虚假陈述司法解释》第二章的规定,“虚假陈述”就是指“信息披露义务人违反法律、行政法规、监管部门制定的规章和规范性文件关于信息披露的规定,在披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的”行为;同时,“信息披露义务人未按照规定披露信息”也构成虚假陈述。至于“重大性”要素,则被单列一条规定。新《虚假陈述司法解释》第十条规定:“被告能够证明虚假陈述不具有重大性,并以此抗辩不应当承担民事责任的,人民法院应当予以支持。”

由此可见,从文义理解上看,新《虚假陈述司法解释》系将虚假陈述信息的“重大性”视为一个单独的(判断侵权责任是否成立的)要素;同时,该等因素并不是“因果关系推定”的基础要素之一。这种对于“重大性”的规定方式与经典FOMT项下的“推定信赖”规则存在较为明显的差异:从逻辑上看,经典FOMT项下的“重大性”是判断案件能否适用“推定信赖”的要素之一;即使涉案虚假陈述信息不满足重大性要求,理论上只是造成案件不能适用“推定信赖”的结果,但难以直接得出原告的侵权请求不能成立的结论。但我国的“重大性”要素则某种程度上是被直接视为侵权构成要件之一。根据上述新《虚假陈述司法解释》的规定,如果涉案虚假陈述信息不满足“重大性”要求,其效果直接便是原告的侵权诉请不能成立。

(二)应如何理解新《虚假陈述司法解释》项下的“重大性”?

根据上述分析,新《虚假陈述司法解释》项下的“重大性”是侵权请求成立的前提,而不是适用“推定信赖”规则的前提。如果新《虚假陈述司法解释》对“重大性”的理解就是文义体现的这样,那么就意味着,司法解释认为证券虚假陈述侵权制度仅适用于投资者因“重大”虚假陈述造成损失的情形,如果被告虽存在虚假陈述行为但所涉信息并不“重大”,则不应适用该制度。

上述理解似乎会将制度适用变得更加严格,但我们认为,结合新《虚假陈述司法解释》的其他规定,上述对于“重大性”的理解方式并没有过于限缩我国证券虚假陈述侵权制度的保护范围。新《虚假陈述司法解释》第十条第一款规定:“有下列情形之一的,人民法院应当认定虚假陈述的内容具有重大性:(一)虚假陈述的内容属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定的重大事件;(二)虚假陈述的内容属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项;(三)虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化。”该等范围已经足够广泛。同时,这种理解某种程度上也解释了为什么最高院在《全国法院民商事审判工作会议纪要》(下称《九民纪要》)中规定:“重大性是指可能对投资者进行投资决策具有重要影响的信息,虚假陈述已经被监管部门行政处罚的,应当认为是具有重大性的违法行为。在案件审理过程中,对于一方提出的监管部门作出处罚决定的行为不具有重大性的抗辩,人民法院不予支持,同时应当向其释明,该抗辩并非民商事案件的审理范围,应当通过行政复议、行政诉讼加以解决。”

我们认为,新《虚假陈述司法解释》对于“重大性”的安排在一定意义上要优于经典FOMT项下的“重大性”地位;但这种安排能否实际发挥其优势,还要观察今后司法实践中对“重大性抗辩”的把握程度。

在侵权要件上,“虚假陈述”应属“侵权行为”要件。而判断某一行为是否属于“侵权行为”,需要判断该等行为是否可能对他人造成损害。仍以“闯红灯”为例,如果司机A是以极慢的速度驾驶车辆通过停车线,在越过停车线后便将车辆停驶,那么正常情况下,即使此时红绿灯下有行人经过,司机A的行为也不至于造成他人损害,正常情况下不应被认定为侵权行为。但如果司机B是不管周围是否有行人、驾驶车辆飞速闯过红灯,则有较大可能造成他人损害,故其行为有可能被认定为是侵权行为。在虚假陈述场合下同样如此。上市公司A将年利润1亿元披露为1亿零1元,按照我国法律的规定同样构成虚假陈述,但这种虚假陈述不至于发生欺诈效果、不至于导致投资者的信赖损失;相较而言,如果上市公司B系将年利润由亏损1亿元夸大至盈利1亿元,则性质完全不同。

新《虚假陈述司法解释》对“重大性”的制度安排,某种程度上是要求法院在案件中筛选出司机B和上市公司B,避免因证券虚假陈述侵权制度的巨大威力而“误伤”到司机A和上市公司A。如果不在侵权行为要件上首先适用“重大性”将A与B作出区分,而是将“重大性”安排到“信赖推定”环节中,则由于“信赖推定”本身向投资者一方的严重倾斜,即使是司机A和上市公司A也将面临难以免责的困难局面。因此,我们认为相较于经典FOMT,上述理解的优势主要在于限制、调和了“信赖推定”的适用范围,尽量避免这种“法律重器”的泛化使用。

当然,这种优势在司法实践中能否得到切实发挥,还需要观察我国法院对于“重大性抗辩”的把握程度。假如对“重大性抗辩”把握过严、轻易让案件都进入“信赖推定”的审查环节,那么由于新《虚假陈述司法解释》规定被告存在“虚假陈述”即可推定交易因果关系成立,则被告可能反而会陷入更加不利的境地。

(三)“重大性”判断与虚假陈述信息“揭示”的判断应采取相同标准吗?

“信赖推定”规则的另一重要环节,是判断投资者的交易行为是否在虚假陈述期间作出。新《虚假陈述司法解释》用“实施日-揭示日(揭露日/更正日)”框定了这一期间。关于实施日的判断,我们已在此前的文章中指出:今后可能需要解决案件中同时出现“诱多型”和“诱空型”虚假陈述时的实施日认定问题。至于“揭露日”,则可能遇到与“重大性”判断类似的问题,即如何判断某一虚假陈述信息的揭示起到了足以被法律认可的揭示作用。

如前所述,新《虚假陈述司法解释》对虚假陈述信息本身“重大性”的判断主要采取客观标准,即新《虚假陈述司法解释》规定的(涉案信息是否)“导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化”。从文义上看,新《虚假陈述司法解释》在揭示日的认定方面则与之有所不同。诚然,新《虚假陈述司法解释》同样规定揭示日的认定需要参考客观标准。例如其第十条关于“重大性”的规定指出,“重大性”判断本身就要考虑“虚假陈述的实施、揭露或者更正”对证券价格及交易量变化的影响;其第八条也指出,在认定揭示日时,“人民法院应当根据公开交易市场对相关信息的反应等证据,判断投资者是否知悉了虚假陈述。”但是,新《虚假陈述司法解释》同时也对揭露日作出了原则性判断标准,即:“除当事人有相反证据足以反驳外,下列日期应当认定为揭露日:(一)监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日;(二)证券交易场所等自律管理组织因虚假陈述对信息披露义务人等责任主体采取自律管理措施的信息公布之日。”

我们认为新《虚假陈述司法解释》的上述安排是合理的。尽管同样是判断某一信息披露之后的效果,但判断虚假陈述信息的“重大性”和判断虚假陈述的揭示效果并不一定需要采取相同标准。

其原因在于,揭露日的制度意义在于给予投资者重新判断股票投资价值的警示性信号,而这种“警示”作用的来源主要是相关信息揭示的是否权威、是否为“首次”揭示。因此,对虚假陈述揭示的判断主要应当衡量“警示性”因素。对此,最高院在针对03年司法解释的《理解与适用》中即指出:“不同途径的揭示,作为对于市场的警示信号,其强弱程度是有差别的。当事人自己予以披露,或监管机构作出的处罚决定,其确定性高,具有最高的警示强度。”最高院针对《九民纪要》的《理解与适用》也指出:“证券监督管理机构只有在掌握较为确定充分的证据的前提下,才能对涉嫌证券市场违法违规者进行立案稽查,行政立案调查通知书的公告内容,对于所有投资者都应属于具有较强警示性的投资信息,足以影响投资者的投资决策,符合有关虚假陈述‘揭露’之客观要求。另外,上市公司关于收到立案调查通知书的公告内容,已明确写明‘敬请投资者注意投资风险’,故足以对理性投资者起到重新判断股票价值、注意证券市场投资风险的警示作用。因此,从理性投资者的角度出发,当投资者获悉证监会等机构的决定立案调查通知书内容时,应当预料到其中所涉上市公司的行为可能被定性为虚假陈述,进而影响自身的投资决策,防范投资风险。”

进一步而言,对虚假陈述揭示的判断,应当以揭示本身的“警示性”判断为主、揭示之后的“警示效果”判断为辅。我们曾在代理的多起案件中关注到,在涉案上市公司被立案调查、下发《行政处罚事先告知书》、甚至是被作出《行政处罚决定书》之后的一段时间内,上市公司的股价并未如想象一般下跌,反而是呈上涨趋势,且交易量相较于虚假陈述信息揭示之前并没有显著的变化。这种现象表明我们证券市场中的投资情绪或许并没有法律预设的那样理性、价格形成结果或许也没有完全遵循理论上的设想。故在此情况下,我们不宜根据成因极为复杂的市场交易结果,就轻易否定虚假陈述的揭示,而应当在理解这种市场交易现象的同时,充分尊重虚假陈述信息揭示的内在警示作用,承认其应有的法律效果。我们认为,新《虚假陈述司法解释》的相关规定正是体现了这样的精神:相较于市场的自发选择,更应当关注警示信号本身的强弱。

(四)如何看待对“基准日”和“基准价”的法律拟制?

我国的证券虚假陈述侵权制度认为虚假陈述对投资者造成的损失主要来源于虚假陈述被揭示之后造成的股价变动,同时基于客观情况考虑,虚假陈述之揭示对市场造成的影响不能无限持续,故需要对该等影响范围确定一个“合理期间”。基准日即是该“合理期间”的终点,“基准价”是虚假陈述揭示的影响消除之后的合理证券价格。目前,“基准日”和“基准价”在原则上都是被法律拟制的。新《虚假陈述司法解释》规定,“自揭露日或更正日起,集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%的,以第10个交易日为基准日;在30个交易日内未达到可流通部分100%的,以第30个交易日为基准日”;“虚假陈述揭露日或更正日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格,为损失计算的基准价格。”

该等规定在时间维度上为“合理期间”确定了上限和下限:即认为虚假陈述揭示的市场消化最短不能短于10个交易日,最长不能超过30个交易日。这一适用“固定期限”所拟制的“合理期间”似乎与我们在实践中的观察有所出入:因为我们在实践中实际上很少遇到虚假陈述揭示之后证券价格剧烈波动的持续时间超过10个交易日、甚至30个交易日(例如连续10个交易日涨跌停,或者连续10个交易日严重偏离虚假陈述揭示之前一段时间内的证券价格的最大涨跌幅度)的情况;我们所遇到的虚假陈述揭示之后证券价格长时间大幅波动的案例,往往掺杂了其他无关因素(例如在揭露日前后停牌、累积了过多利空信息,又或者虚假陈述同时伴有关联方资金占用等重大利空等情形)。当然,这也仅限于我们在自己代理的案件中所观察到的情况,并不能代表全部情况。而且,我国的证券市场(尤其是股票市场)对于虚假陈述揭示信息的反映时间问题,本质上并不单纯是一个法律问题;对此,最好能有跨领域的专项研究及调研成果以供参考。

进一步而言,以“虚假陈述揭露日或更正日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格”计算出的基准价也是一个模拟价格。如我们此前的文章所述,在新三板市场、债券市场以及其他一些情况下,如果机械套用该等方式计算基准价,或许并不能模拟出当时公允的证券价格。我们认为,尝试激活新《虚假陈述司法解释》中关于“根据有专门知识的人的专业意见,参考对相关行业进行投资时的通常估值方法,确定基准价格”的规定,或许能够提供更加准确的审判参考。

三、关于针对法律拟制的抗辩规则

(一)“推定信赖”的适用界限在哪里?证券虚假陈述侵权制度能在适用界限之外“参照”适用吗?

基于前述,“推定信赖”具有极强的制度威力,故需要为其制定一条适用边界;而这条边界标准,理论上就应当是针对相关法律拟制规则之最本质、最重要的抗辩规则。新《虚假陈述司法解释》并没有明确指出这条边界究竟在哪里,但是在适用中,这条边界则必须要划分清楚。

之所以需要思考这一问题,系因我们在实践中发现似乎存在一种“假性”的虚假陈述索赔案件,即:无论在案件中是否能证明虚假陈述行为存在、也无论虚假陈述与其损失之间是否有关,只要案件争议与“证券”相关,便以证券虚假陈述侵权为由起诉,并主张应当“参照”适用证券虚假陈述侵权制度审理。我们观察到的这种“假性”情况主要包括:纯属债券违约引发的案件、纯属证券投资亏损或证券价格未达到某种预期引发的案件、典型“面对面”交易引发的案件、基于特定商业安排或特定目的交易证券引发的案件等等。

首先,我们认为所谓“参照”适用证券虚假陈述侵权制度这一说法,本身即有欠考虑。因为证券虚假陈述侵权制度并不是指“实施日”“揭露日”这些单纯的法律概念、制度设计,其核心实质上是“推定因果关系”的“推定信赖”制度。如前所述,该制度是在“非面对面”证券交易、因果关系难于直接证明的情况下,为只能依靠信息披露作出投资判断的普通中小投资者“量身打造”的;除了该等情形之外,“推定信赖”规则在其他侵权类型中很少出现。因此,如果允许证券虚假陈述侵权制度可以在其他场合“参照”适用,实质上是允许“推定因果关系”规则可以在其他侵权情形下随意适用。这不仅远远超出了“参照适用”的含义,更不符合其他情形下原本的侵权要件、打破了原来应有的平衡格局。因此,我们不应当认为证券虚假陈述侵权制度在其适用界限之外还有“参照”适用的余地。

进而,基于上述分析,为“推定信赖”划定适用边界的重要意义也不言而喻。我们从该制度的发展沿革、假说架构、理论分析中应当认识到,该制度系为解决特定难题、通过法律直接拟制的手段、以牺牲一定程度的平衡为代价作出的法律让步。那么,既然该等制度是为解决特定问题而专门设计的,也就理应“专人专用”,而不能推而广之。如果因循该等思路,那么“推定信赖”的适用界限,就应当与其要解决的特定难题相匹配,也即:该制度既然是要解决只能依靠信息披露作出投资判断的普通中小投资者“非面对面”证券交易的因果关系证明问题,那么其适用范围也应当以此为限。如果从原告的身份或原告的案涉交易行为来看不属于上述范围,那么就不应对其赋予“推定信赖”的倾斜性保护。

再进一步而言,在新《虚假陈述司法解释》出台之后,关于其适用范围、适用场景等问题产生了大量讨论。我们认为,如果我们将来能够在“推定信赖”的适用范围上达成共识,那么上述问题也就自然得到了解决。

(二)交易因果关系抗辩是在抗辩什么?

需要廓清的一个前提问题是,理论上,无论是“交易因果关系”抗辩还是“损失因果关系”抗辩,其审查的前提都是案件情况属于“推定信赖”的适用范围,是被告在“推定信赖”之下提出的反证。我们观察到,在目前的司法实践中,基于种种原因,一些针对“推定信赖”适用范围的抗辩理由被视为提出“交易因果关系”抗辩;这在今后是需要进一步厘清的。

如此前文章所述,新《虚假陈述司法解释》明确“交易因果关系”的概念并规定其反证规则具有重要意义。我们认为,在新《虚假陈述司法解释》规定的反证情形中,最能触及“交易因果关系”判断核心的,系“原告的交易行为是受到虚假陈述实施后发生的上市公司的收购、重大资产重组等其他重大事件的影响”情形。该条情形表明的是,“交易因果关系”是对“信赖虚假陈述”与“作出交易决策”之间是否具有因果关系的判断;换言之,“交易因果关系”的判断核心是考察原告的交易决策究竟是基于信赖虚假陈述作出的,还是基于其他原因作出的。如果是基于其他原因作出的,则相当于有明确的证据表明被告的虚假陈述行为并没有对原告起到“欺诈”的效果,那么即使发生证券投资损失,该等损失与虚假陈述之间也自然没有因果关系,不应予以赔偿。在此意义上,我们应当对采信“交易因果关系”抗辩的法律效果达成共识:如果“交易因果关系”抗辩成立,其效果是驳回原告全部诉讼请求,因为本质上这相当于被告的“欺诈”侵权因欠缺构成要件而并不成立。

在我国的证券虚假陈述责任纠纷愈加复杂、多元化的当下,“交易因果关系”抗辩更应当引起重视。如果说“推定信赖”是整套证券虚假陈述侵权制度的核心,那么“推定交易因果关系”就是“推定信赖”的核心,是核心中的核心。这种“推定”是一把“双刃剑”,其对原告越倾斜,那么一旦“伤及无辜”的后果就越严重。我们愈信任其保障中小投资者的效果,也就愈应当对其制度威力保持警惕。现在我国单纯因采信“交易因果关系”抗辩而驳回原告全部诉讼请求的案例还不多见,今后我们应当期待有关案例的逐步丰实。

(三)怎样的损失核定更贴近损失因果关系的判断本质?

如此前文章所述,“损失因果关系”是“责任范围因果关系”。新《虚假陈述司法解释》统合了司法实践中常用的“系统风险”和“非系统风险”因素,更加贴近“损失因果关系”的判断实质。我们现在能够使用的“损失因果关系”判断方法,除了03年司法解释提供的指引之外,很多是在长期的诉讼实践中由人民法院和各诉讼参与方的不断努力、尝试累积而成的,凝结了我国法院和大量法律从业者的智慧。现在此类案件中常见的专业机构损失核定,也是各方不断尝试的结果。

这些经验告诉我们,损失因果关系的精准、定量判断,不仅需要法律上的分析,也需要依托于必要的技术手段。这其中,损失因果关系的法律本质是方向指引,技术手段是实现方式。损失因果关系的制度本质,要求我们需要在个案中将虚假陈述造成的投资者损失尽最大可能地“纯粹化”和“个人化”,尽量排除其他因素对于证券价格的影响,使虚假陈述这一单一因素造成的证券价格变动予以“提纯”。相应地,怎样的损失核定更能实现“提纯”的目的、更能针对每名投资者的特定交易情况进行“提纯”,那么这种损失核定方法就更贴近损失因果关系的判断本质,更应当被我们的法院所采信。

我们注意到实践中有这样一种论调:现在一些损失核定工作做得太细致了,任其发展下去,可能有核损机构实质上取代法院断案之虞。我们并不赞同这种主张。我们认为,法律规则本身不是万能的,也应当承认法律分析本身的局限性。在损失因果关系的精准判断问题上,法律规则再细致,也无法替代专业技术手段所能实现的效果。证券虚假陈述责任纠纷中核损机构的作用,无论在法律上还是实际效果上都与其他领域案件中的鉴定人、专家辅助人等身份没有本质区别。或许其直接计算出的数值看上去和案件结果之间的联系较为紧密,但这本身就是损失因果关系的判断要求其达成的结果。只要我们的法院把握好损失因果关系这个“船舵”,那么损失核定工作越细致、越精确,就能越好地辅助法院断案,也越能反哺我们的制度进步。

四、总结

在此前的系列文章中,我们对新《虚假陈述司法解释》的具体制度规则进行了解读、评析。本文中,我们尝试以“推定信赖”这一核心内容串联起证券虚假陈述侵权制度中的主要规则安排,分析新《虚假陈述司法解释》拟阐明和发展的制度本质。作为系列文章的结尾,我们想要指出的是:从诞生之初,由经典FOMT形成的一系列规则就并非尽善尽美。我们针对其中“法律拟制的规则是否合理、适度;针对法律拟制的抗辩规则是否充分、可行;配套规则的安排是否妥当”等问题进行反复讨论的目的主要有二。一是检视既有规则是否足够合理,二是探索这套规则当中是否还能容纳更适宜的制度灵感。虽然我们并不知道这个世界上到底有没有自然法,但针对证券虚假陈述侵权制度而言,这些讨论确实像是一个寻找自然法的过程:或许没有答案,但一定永无止境。

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