港股18C：科技风口下的资本新局

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前言

当下，全球科技浪潮汹涌澎湃，资本市场正经历着前所未有的变革。科技领域的创新正以前所未有的速度重塑着全球经济格局。2023年3月31日，香港联合交易所有限公司（“港交所”）正式推出《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（“《上市规则》”）第18C章（“18C上市规则”），这一创新性的政策为特专科技企业打开了一扇全新的资本大门。2025年5月6日，香港证监会与港交所发出联合公告，宣布正式推出“科企专线”，进一步便利了特专科技公司及生物科技公司赴港上市，并且允许公司选择以保密形式提交上市申请，这一举措直接保护了企业的商业秘密，使得企业可以更高效地完成上市筹备工作。

如何选择合适的上市架构？如何确保研发投入与技术先进性的认定？如何应对数据安全和贸易保护政策的双重压力？这些问题不仅是企业上市路径上的重要考量因素，更是决定其未来能否长久发展必须要思考的问题。本文将结合18C上市规则的相关要求，着眼于企业实际关注的关键问题，探讨企业选择18C上市规则为其资本布局带来新机遇。

一、18C上市规则概述

港交所《上市规则》第18C章是一项专为特专科技公司量身定制的创新上市制度，于2023年3月31日正式生效（有关18C章的具体规则细节，请见此前文章《解码港股上市新规18C章》）。该政策的核心目标是为那些处于商业化早期阶段、尚未达到传统上市标准但具备明确商业化路径和巨大发展潜力的科技企业提供更为灵活的上市通道。相较于传统上市规则，第18C章在多个关键方面进行了显著优化，为特专科技企业带来了诸多独特优势，具体包括：

降低上市门槛。该上市规则对上市企业设定的市值、收入等财务数据相较一般主板规则有所下降，允许未盈利但具有高发展潜力的科技企业上市。该等放开在一定程度上这些企业提供了更广阔的融资渠道，为企业提供国际化的资本市场，吸引全球投资者，有助于企业加速发展。为进一步提高科技企业的上市便利性，2024年8月23日，香港证监会与港交所宣布就18C上市规则特专科技公司作出短期修改（2024年9月1日生效，至2027年8月31日期间适用），再次下调了18C公司上市或投资的最低市值要求。对于符合18C章特专科技的已商业化公司，市值门槛由60亿港元降至40亿港元；对于未商业化公司[1]，市值门槛由100亿港元降至80亿港元。
行业包容性强。18C上市规则瞄准新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术等五大领域，涵盖了目前“硬科技”含量最高的赛道。目前已依据18C上市规则完成上市的3家企业，分别涉及AI制药、智能驾驶芯片和协作式机器人等高科技领域。此外，已有4家企业已依据18C上市规则向港交所递交上市申请，分别涉及商用车自动驾驶技术方案解决、数字孪生、机器人服务智能体和企业级大模型应用解决方案等。
缩短上市周期。港交所对于依据18C上市规则上市的项目审核周期相对较短，能大大降低企业上市的时间成本。根据港交所公开披露数据，目前已通过18C上市规则完成上市的3家企业，从首次递交招股说明书到顺利完成股票发行，平均上市周期仅为261个自然日，最短时间仅为183天完成上市流程。对比2024年港股IPO香港股票市场382天的平均上市周期，通过18C上市规则上市的企业节省了近50%的时间成本，充分体现了IPO进程的效率优势，为企业快速进入资本市场提供了高效通道。

二、企业关注的核心问题

核心问题一：上市架构的选择

选择18C上市规则的境内企业，首先需要在H股和红筹架构之间做出选择。两种模式的上市主体、股权结构截然不同，选择模式的主要考虑因素包括外资准入限制、证券发行与流通、未来回A股市场的可行性等方面。（具体可参见此前的文章《改道港股，H股or红筹》（上篇）（下篇））。

从目前已通过18C上市规则在港交所上市的3家企业中，1家采用H股架构直接上市，其余2家采用红筹架构于香港上市。总得来说，18C企业上市架构的选取涉及主营业务及资质是否涉及外资准入限制（如可能涉及医疗机构许可的健康医疗行业、可能涉及增值电信业务许可的信息技术行业等等）、企业未来上市安排（如是否有“回A”等资本运作计划）、上市后股票流通便利性、未来国际化扩张的策略等多元因素。同时，中国证券监督管理委员会（“证监会”）在境内企业境外上市的备案流程中亦将重点关注企业上市架构本身及其搭建及调整过程的合规性，企业应当综合考虑监管环境、市场偏好、公司治理、税务规划等多方面因素，结合自身实际情况及资本运作规划，进行权衡与选择，紧密关注监管环境与市场偏好的变动，结合专业意见灵活调整上市策略，以同时实现合规框架内的稳健运营及资本运作的最佳效果。

核心问题二：领航资深独立投资者的判定

对于特专科技企业，其业务发展往往需要获得专业投资机构、产业投资人等机构投资人的长期支持与陪伴，这些投资人对企业的技术实力和发展潜力的认可至关重要。根据18C上市规则，企业需在上市申请日期的至少12个月前获得来自至少两名领航资深独立投资者的投资，这些投资者需符合以下条件：首先，除持有拟发行企业股票外，领航资深独立投资者应当与发行人保持独立关系。其次，领航资深独立投资者需符合以下条件其一：（1）具备至少150亿港币的资产管理规模；（2）具备至少150亿港币的多元化投资组合；（3）具备至少50亿港币同特专科技投资相关的资产管理规模；（4）是相关上下游行业的主要参与者，并具有相当的市场份额与规模。

领航资深独立投资者的判定，始终是联交所关注的重点问题。为此，企业前期融资工作中，可重点考虑向符合领航资深独立投资者要求的机构投资人寻求资金支持。另外，在上市准备工作中，企业及相关中介亦需对相关投资者是否符合18C上市规则关于领航投资者的资格要求进行全面尽调，并结合境内备案的相关要求，对持股比例高于5%以上的股东及近1年内入股的股东进行更深入细致的核查，因此企业与相关投资者应保持良好沟通，以确保上市准备工作及相关论证工作的顺利进行。

核心问题三：研发投入与技术、产品的先进性认定

根据18C上市规则，申请人上市前需最少从事三年特专科技产品的研发，针对已商业化公司，其最近一个会计年度的研发开支占比不低于15%，未商业化公司则根据收入规模设定不同比例。

知识产权归属及相关事项的合规性等属于联交所及境内备案中证监会的重点关注事项，在备案材料准备过程中，需根据《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》及配套指引的规定，全面梳理及列示企业知识产权情况。因此，申请人在准备上市文件过程中，需充分证明其研发投入的合理性以及技术、产品的先进性等核心问题，尤其在知识产权方面，需要关注权利来源（自主研发或授权取得），以及知识产权保护的地域是否充分覆盖企业的商业市场等问题。因此，企业在上市前需提前做好知识产权布局及保护，提升知识产权管理体系，亦需着力保证核心技术人员的稳定性，以确保企业持续的独立研发能力。

核心问题四：数据合规及网络安全审查

对于选择18C上市规则的企业，特别是新一代信息技术企业，如人工智能、自动驾驶等领域的企业，其在业务运营过程中通常涉及大量数据的存储、处理等。若企业被认定是关键信息基础设施运营者，其采购网络产品和服务，影响或可能影响国家安全的，需要在上市前履行网络安全审查手续。

根据我们过往经验，结合香港证券监管机构及中国证监会重点关注问题，企业需特别关注数据安全管理制度与责任的落实、数据安全风险评估、隐私保护、网络安全、数据出境安全等相关问题，尽早建立完善保证技术可控、网络安全的内部管理制度并有效执行，避免在公司产品的研发、生产及使用过程中发生数据合规风险、网络安全风险或法律纠纷。

核心问题五：贸易保护政策的影响

当前被列入美国出口管制实体清单的中国企业，涵盖半导体芯片、人工智能、网络安全、军工等多个领域，多数特专科技公司可能落入该等行业领域而存在被制裁的风险。若企业自身即面临类似的技术出口限制或贸易壁垒，或其业务合作中涉及受制裁主体，港交所可能会特别关注该等制裁措施对企业发展的限制及影响，通常需聘请专业律师发表相关意见。

因此，企业应积极采取应对措施，如评估国际贸易政策对其业务的潜在影响（尤其是在全球供应链中的角色），尽早启动国产自主可控产品的替代计划，与国内供应商或客户开展合作，形成多元的国产化采购方案等等。

根据我们的项目经验，对于拟采用18C上市规则申请上市的企业，若IPO申请人存在被制裁风险，港交所将“一事一议”逐一进行具体评估。

结语

随着全球科技竞争的加剧和资本市场规则的不断演进，18C上市规则的推出不仅是对传统上市机制的一次革新，更是对科技企业成长逻辑的一次重新定义。对于那些站在风口的特专科技企业而言，这一政策既是机遇的窗口，也是挑战的试金石。在这一政策框架下，企业需要的不仅是技术的硬实力，更是对资本市场规则的深刻理解、对合规路径的精准把控以及对未来发展的清晰规划。从领航投资人的选择到上市架构的搭建，从研发投入的证明到数据安全的保障，每一个环节都可能成为决定企业能否成功登陆资本市场的关键。

随着18C上市规则的不断落地和优化，香港资本市场将成为全球科技企业的重要融资平台。对于拥抱变革、善于把握机遇的企业而言，这不仅是一个资本的风口，更是一个塑造未来行业格局的历史性契机。

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