标签：公司与并购-跨境投资和并购，证券与资本市场-上市公司收购与兼并
近年来，全球经济格局深度调整，中国企业跨境并购在经历疫情短期波动后正逐步复苏，并呈现出新的发展趋势。随着国内产业结构升级、“双循环”战略深化以及“一带一路”倡议的持续推进，中国企业海外投资的内外部环境已发生显著变化：一方面，国际地缘政治博弈加剧，部分市场投资审查趋严，相比之下新兴市场在中国企业海外投资中日益受到关注；另一方面，中国企业在新能源、高端制造、数字经济等领域的竞争力提升，为其跨境并购提供了新的动能。在此背景下，深入分析中国A股上市公司跨境并购的最新动态，不仅有助于把握市场趋势，更能为企业在复杂环境中制定战略提供数据支撑。
值得注意的是，A股上市公司始终是中国企业跨境并购的中坚力量。这也体现了上市公司通过海外布局实现技术升级、品牌拓展和产业链整合的迫切需求。然而，尽管交易数量与规模逐步回升，中国企业仍面临诸多挑战，包括东道国监管壁垒、跨境整合风险以及国际竞争加剧等。如何在新环境下提升交易成功率并实现长期价值，成为各方关注的焦点。
基于此，本报告依托2024年中国A股上市公司关于跨境并购交易的公开披露信息，结合相关案例，对中国A股上市公司跨境并购的交易规模、行业分布、地域偏好、交易模式以及重要的交易条款等进行了整理和分析。我们希望通过客观的数据呈现与案例解读，帮助市场参与者更清晰地洞察复苏周期中的机遇与风险，为企业的国际化决策提供参考，助力中国企业在全球舞台上行稳致远。
概述
根据我们对2024年中国A股上市公司公开披露信息的整理分析，2024年中国A股上市公司跨境并购交易的整体特点可归纳如下：
- 交易规模：交易数量已经恢复至2015年以来的最高点，但交易金额显著低于疫情前的水平，现阶段仍以相对小规模的跨境并购交易为主。这体现了在内外部因素共同作用下，A股上市公司对于重大并购愈发持谨慎态度。
- 交易标的：交易标的所涉行业集中于制造业和采矿业，且地域明显转向了东南亚地区。
- 支付方式及融资：2024年所有被分析交易均采取现金支付的形式，并且绝大部分被分析交易采用了股权融资和/或债权融资的方式。
- 反向分手费/双向分手费：2024年所有被分析交易中超过一半设置了反向分手费或双向分手费，凸显了交易各方对于交易确定性的重大关注。
第一部分 2024年中国A股上市公司跨境并购一览
1. 交易数量
2024年，中国A股上市公司（简称“被分析公司”）公开披露的跨境并购交易共计316项，上半年128项，下半年188项，涉及交易金额共计约191.54亿美元。上述跨境并购交易中，共有10项交易构成重大资产重组。
从下图可见，2024年中国A股上市公司的跨境并购交易从数量上来看已经恢复至2015年以来的最高点，但金额上仍明显低于疫情前的水平，说明现阶段以相对小规模的跨境并购交易为主。
在2024年上述交易中，按交易金额统计，列入当年中国A股上市公司跨境并购前5名的交易盘点如下[1]：
2. 交易金额[2]分布
总体而言，2024年中国A股上市公司跨境并购标的价值在5000万美元以下的项目数量最多，占四分之三；另外中等规模（5000万美元至1亿美元）及大型（1亿至10亿美元）跨境并购分别占总数的10.18%和13.09%；仅有4件交易金额超10亿美元的超大型跨境并购。由此凸显了在后疫情时代，在内外部因素共同作用下，A股上市公司对于重大并购愈发持谨慎态度。
3. 市场板块分布
2024年沪市和深市主板上市公司跨境并购交易数量占中国A股上市公司跨境并购交易的绝大多数，合计占60%左右。
4. 公司性质分布
从交易数量统计，民营A股公司仍然在中国A股上市公司跨境并购交易中起到明显的主导地位，占比73.39%，远超其他性质企业。
第二部分 中国A股上市公司2024年跨境并购的交易标的
1. 交易标的所涉行业
2024年，A股上市公司跨境并购交易中有约58.5%的交易标的集中于制造业。采矿业位列第二，占比约19.10%。在其他行业中，批发与零售业、医疗行业、以及租赁和商务服务业数量比较接近，均仅为5%左右。上述行业分布体现出后疫情时代中国A股上市公司跨境并购对供应链重塑、能源转型引发的战略金属需求的重点关注。
2. 交易标的所处地域
疫情前时代，中国A股上市公司最热门的并购地域为欧洲地区和北美地区，在2024年的跨境并购中，明显看到最热门的并购地域转向了东南亚地区，数量占比约34.78%，其次为港澳台地区，数量占比约13.98%。这两大地区加起来已接近一半。从中可以看出，在2024年全球地缘政治格局和供应链重塑的大背景下，东南亚地区对中国上市公司的巨大吸引力。
3. 标的公司业务与中国A股上市公司主业的相关性
2024年中国A股上市公司绝大部分交易仍为主业并购，约占97.47%。跨境并购将继续以主业交易为主，这也符合国民经济发展方向。
第三部分 中国A股上市公司跨境并购的交易模式[3]
本部分的数据，除非另有说明，均是以（i）构成中国A股上市公司重大资产重组的交易（10项交易）以及（ii）虽未构成重大资产重组，但交易金额为3亿美元以上的交易（7项交易）为基础（共计17项交易，简称“被分析交易”），在此基础上，我们对中国A股上市公司开展跨境并购交易的常用模式予以分析。
1. 交易流程
在10项构成重大资产重组的中国A股上市公司跨境并购交易中，一对一谈判8项（其中有3项涉及买方通过要约收购方式收购目标公司控制权），竞标2项。
2. 交易对价支付方式
上市公司跨境并购交易常见的对价支付方式包括：现金支付、发行股份、发行股份及支付现金、资产支付。
2024年所有被分析交易均采取现金支付的形式，其中2项约定了分期支付。
- 附条件分期现金支付：某矿业A股上市公司收购加纳某金矿项目100%权益
交易对价为10亿美元，交割时支付9亿美元，在标的项目东部采矿权租约延期获得加纳议会追认之日，或东部采矿权变更后获得议会追认之日，或交割后第5年（三者孰早）付剩余1亿美元。若加纳议会对采矿权租约延期的追认结果给买方造成损失，在符合约定的条件下，卖方应对买方进行补偿，适用补偿上限为2亿美元。
- 分期现金支付：某房地产业A股上市公司收购某美国光通讯领域领先公司60.16%股权（终止）[4]
交易对价为302,416,267美元。在标的股份转让价款支付条件全部满足后10个工作日内，受让方应向本协议转让方支付第一期标的股份转让价款。第一期标的股份收转让价款占标的股份转让总价款的51%。
在完成交割后，受让方应于本协议签署日起届满9个月后的十个工作日内支付第二期标的股份转让价款，但应确保最晚不晚于2025年3月31日前，向本协议转让方足额支付第二期标的股份转让价款。第二期标的股份转让价款占标的股份转让总价款的49%。
3. 融资方式
在2024年所有被分析交易中，（1）股权融资（引进联合投资人）+债权融资为1项；（2）仅债权融资为14项（不包含前类股权融资+债权融资），其中1项涉及内保外贷；（3）自有资金为1项；（4）1项未说明。
此外，还有一项GTCR Everest Borrower, LLC（系GTCR LLC为本次交易设立的SPV，GTCR LLC是一家领先的美国私募股权投资管理公司）收购华泰证券所持AssetMark Financial Holdings, Inc. 100%股权的交易，交易金额17.93亿美元。考虑到该项交易中华泰证券作为中国A股上市公司系卖方，故未列入下表统计中。
鉴于有51件交易案未披露具体交易对价，故实际统计的项目数少于被分析公司数目。
本报告第三部分和第四部分的内容是基于相关A股上市公司截止2025年4月30日发布的相关交易公告。
根据买方公告，由于未能与依据协议有权以通知方式解除协议的卖方之一就某些商业条款达成一致，经和交易各方协商一致已终止本次交易。
前述统计存在部分重合之处，即个别交易同时涉及两项履约保障机制。
目前交易已终止，根据买方和卖方之一发布的公告，此次交易终止并未触发分手费。
目前，此项交易尚未交割，具体价格受限于约定的交割账目调整机制。
股权融资+债权融资的案例：某环境治理业A股上市公司以其香港SPV作为买方收购某同业香港上市公司
- 股权融资（引入联合投资人）：
该A股上市公司引入两家联合投资人：（1）某佛山市国有企业（系该A股上市公司控股股东的母公司）；（2）某广东省国有企业。两家联合投资人一同与该A股上市公司的全资子公司向境内SPV增资。
- 债权融资（银行贷款+内保外贷）：
境内SPV获得联合投资人与该A股上市公司增资的同时，向境内银行申请不超过人民币61亿元的并购贷款；境内SPV拟用该等增资款与并购贷款向香港SPV增资，用于支付本次交易对价。
此外，对于上述增资款部分，香港SPV还与中信银行（国际）有限公司、招商银行股份有限公司（伦敦分行）签署金额合计不超过110亿港币的融资安排协议，在本次交易达到付款条件后，如境内SPV对香港SPV的增资款项未能在约定时间内足额支付至香港SPV，则香港SPV可根据上述融资安排在境外提取贷款以保障交易对价的按时支付；境内SPV向中信银行股份有限公司广州分行、招商银行股份有限公司佛山分行申请开立以香港SPV为被担保人、以境外金融机构为受益人的融资性保函。
债权融资的案例：
- 境内+境外银行贷款：某纸制品制造业A股上市公司以其香港全资子公司作为买方要约收购某同业香港上市公司
买方向招商永隆银行有限公司申请港币28.10亿元贷款，A股上市公司为境外贷款出具母公司承诺函。买方向境内银行申请贷款金额不超过港币23亿元，境内贷款由A股上市公司及其另一境内全资子公司分别提供股份质押担保。
- 银团贷款：某通信系统设备制造业A股上市公司以其全资子公司作为买方收购其控股的香港同业公司的30%股权
交易价格约为155亿人民币，资金来源包括：自有资金及银行贷款（不超过100亿人民币）；具体而言，买方与兴业银行（代理行）、中信银行、中国民生银行、华夏银行签署了并购银团贷款合同，贷款期限共计7年； A股上市公司与代理行兴业银行签订保证合同和股份押记契据，A股上市公司为银行贷款提供连带责任保证，并以A股上市公司所持有的买方所有已发行的股份提供股份押记担保。
第四部分 中国A股上市公司跨境并购的主要交易条款
本部分的数据，除非另有说明，均是以（i）构成中国A股上市公司重大资产重组的交易（10项交易）以及（ii）虽未构成重大资产重组，但交易金额为3亿美元以上的交易（7项交易）为基础（共计17项交易，简称“被分析交易”），在此基础上，我们对中国A股上市公司开展跨境并购交易的常用模式予以分析。
1. 履约保障机制
在17项被分析交易中，根据公开可获的信息，其中4项设置了保证金，2项设置了股东担保机制，2项设置了银行保函与备用信用证[5]。
- 保证金：某园艺机械行业A股上市公司以其新加坡全资子公司作为买方收购某欧洲知名园林机械制造商100%股权
根据《股权出售及转让协议》，买方需在签署协议后10个营业日内向保证金账户支付或安排支付保证金；保证金账户应以尽可能封闭的方式运作，产生利息计入保证金数额，作为卖方权益实现的担保，以清偿卖方在本交易项下对买方提出的任何索赔。卖方应在收到全部股份购买价格后或交易双方中的其中一方退出《股权出售及转让协议》时，且在上述情况下卖方已依照约定从保证金中扣除一次性补偿金和任何银行账户费用之后及时将保证金的剩余金额转给买方或买方指定的实体。
- 股东担保/银行保函：某汽车零部件制造业A股上市公司以其卢森堡SPV作为买方收购某德国汽车零部件制造公司97%股权（终止）
该A股上市公司作为保证人向卖方承诺，保证买方全部、及时地履行其在总体协议和股权收购协议项下或与之相关的所有义务（资金义务或其他义务）。A股上市公司对买方上述义务的履行承担连带责任。
此外，为确保买方履行支付合同违约金的义务，买方应向各卖方交付一份金额为1,000,000欧元的可直接执行的银行保函。如果买方超出约定时间15日仍未向卖方代表交付银行保函，则卖方可终止本交易 。
2. 分手费vs.反向分手费
17项被分析交易中，4项仅设置反向分手费，另有5项设置了双向分手费。
仅需支付反向分手费的情形
需支付双向分手费的情形
3. 监管账户
在17项被分析交易中，共存在5项交易提及监管账户设置。
举例如下：
- 为卖方利益存保证金的监管账户：某园艺机械行业A股公司以其新加坡全资子公司作为买方收购某欧洲知名园林机械制造商100%股权
根据《股权出售及转让协议》，买方需在签署协议后10个营业日内向保证金账户支付或安排支付保证金，以清偿卖方在本交易项下对买方提出的任何索赔。卖方应在收到全部股份购买价格后或交易双方中的其中一方退出《股权出售及转让协议》时，且在上述情况下卖方已依照约定从保证金中扣除一次性补偿金和任何银行账户费用之后及时将保证金的剩余金额转给买方或买方指定的实体。
- 为买方利益存扣留款项的监管账户：某汽车零部件制造业A股上市公司以其卢森堡SPV作为买方收购德国、波兰汽车零部件制造公司（终止）
德国公司卖方和波兰公司卖方、买方和各自的公证人（以“托管代理”的身份）已分别签署托管协议，由各自的公证人根据两份协议托管代理买方支付的3,550,000欧元和1,000,000欧元。该等托管款项应作为买方根据本协议向德国公司和波兰公司卖方提出的任何索赔的担保，并应最迟在自交割日起十八（18）个月届满后根据托管协议释放给卖方，但前提是任何买方针对卖方的未决索赔金额将暂由托管代理保留，该等索赔金额最终确定后按照托管协议的约定释放给卖方或买方。
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