新能源汽车行业的监管新风向与新问题解析（中篇）——新能源车企上市架构的重新探索与战略选择

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前言

新能源汽车生产企业在不断变革的监管环境中，需要准确把握政策风向，根据自身的资本运作需求动态调整权益架构，以适应当下新变化及新挑战。承上篇文章对入局新能源汽车赛道取得整车生产资质的三种常见模式以及对应监管变化的解读（具体内容详见《新能源汽车行业的监管新风向与新问题解析（上篇）——造车牌照的“里程焦虑”》），本篇将进一步基于近期行业监管动态、外资监管政策以及境外上市监管规则等方面的新变化，对新能源汽车生产企业在资本运作过程中应重新思考搭建权益结构的考量因素进行解读。

一、顺应外资监管变革，红筹架构需动态调整

自2018年起，我国在汽车整车制造的外资准入方面分阶段有序放开外资限制，2018年7月实施的《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2018年版）》取消了新能源汽车制造外资股比限制（即汽车整车制造的中方股比不低于50%）；2019年11月，《关于国务院关于进一步做好利用外资工作的意见》正式指出优化汽车外资政策，并保障内外资汽车制造企业生产的新能源汽车享受同等市场准入待遇；2022年1月实施的《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2021年版）》（“2021年外资准入负面清单”）已全面取消乘用车制造外资股比限制。至此，我国从法律层面实现了汽车整车制造外资限制的全面开放。

从资本运作角度来讲，伴随着新能源汽车行业外资准入的变化，拟赴境外上市的新能源汽车企业需根据外资产业政策对红筹架构进行适应性设计和调整，以符合上市地监管机构的要求。例如，因取消了整车生产企业中方股比不低于50%的规定，为满足香港联合交易所关于“Narrowly Tailored”原则[1]，新能源车企需对VIE架构的适格性进行梳理并做调整。

此外，根据我们的项目经验，不同时期根据产能及市场调控需求，部分地方发改部门作为新能源汽车行业的产能主管部门，可能对持牌主体的上层外资成分给予一定关注，各地发改部门对持牌主体上层所涉及外资的态度，可能存在时间和空间上的一定差异。为避免后续架构搭建过程受阻，建议及时与当地行业主管部门进行相关问题的预沟通，结合窗口指导意见以合理安排上市计划。

二、重新审视VIE架构的考量因素

回顾多家新能源汽车企业的上市之路，在已完成中国内地、中国香港、美国、新加坡等地上市的项目中，新能源汽车企业搭建的权益架构涉及纯内资结构、红筹架构、VIE架构等各种模式，同时亦有部分传统燃油车企通过分拆新能源汽车子品牌寻求独立上市的计划。其中，采取VIE架构的新能源车企，除历史上新能源汽车产业政策考量之外，还包括其经营过程中其它业务的外资准入考量，包括：

• 因运营配套APP而涉及互联网信息服务业务

为提高新能源汽车产品的市场竞争力，新能源车企可利用车联网技术优势，通过配套的APP提供远程控制、电子消费、智能助手等一系列功能。鉴于以上部分功能涉及互联网信息服务，属于增值电信业务中的B25类信息服务业务范畴，企业需要取得增值电信业务许可证。根据2021年外资准入负面清单，增值电信业务的外资股比不超过50%（电子商务、国内多方通信、存储转发类、呼叫中心除外）。

• 因实现自动驾驶功能而涉及地面移动测绘活动

当前，自动驾驶功能已成为汽车制造商争相竞逐的重点研发领域。实现这一功能，需要对道路状况进行全面的勘测和评估，并生成相应的地图数据，涉及地理信息系统的构建和地面移动测量技术的应用，企业需取得相应等级的测绘资质证书。根据2021年外资准入负面清单的规定，外国投资者被禁止投资于地面移动测量等相关领域。

• 因在互联网平台发布用于推广产品的视频

新能源车企选择在其官方网站、APP或者小程序等互联网平台上发布视频，以介绍和推广各种型号的汽车产品，详细介绍每款车型的具体功能和特点等等。针对该等在互联网平台发布视频的情形，车企应当取得广播电视节目制作经营许可证（根据2021年外资准入负面清单的规定，外资禁止投资广播电视节目制作经营公司）和网络文化经营许可证（根据2021年外资准入负面清单的规定，外资禁止投资互联网文化经营（音乐除外））。

综上，在当前新能源汽车牌照已全面放开外资准入的大背景下，虽然VIE架构不再成为新能源车企的“必选模式”，就搭建红筹结构进行相关分析论证时，仍需关注企业从事的其他业务情况，结合具体情况设计具体方案，并适时搭建与企业情况适配的持股架构。

若同一经营主体既涉及外资限制业务，也涉及非外资限制业务，或者涉及不同外资限制要求的业务，需重点考虑从VIE主体中剥离或调整相关业务的可行性、必要性及合理性。结合过往项目经验，若VIE主体所经营的外资限制业务与非外资限制业务无法分割，则非外资限制业务保留在VIE主体具有一定的合理性。例如，VIE主体涉及同时从事互联网信息服务（属于外资限制业务）及在线数据处理与交易处理业务[2]（属于非外资限制业务），可考虑从两种业务需要基于同一网域运营而无法进行剥离等角度进行论证，进而论证VIE主体上层需要按照互联网信息服务的外资股东持股不超过50%的要求进行架构搭建具有合理性；再比如，VIE主体同时持有互联网信息服务业务对应的增值电信业务许可证（要求外资股东持股不超过50%）和广播电视节目制作许可证（禁止外资投资），因信息服务、视频制作与网站运营之间相互嵌套、密不可分，进而论证VIE主体上层需要按照最严格的外资限制要求搭建纯内资架构具有一定的合理性。

三、关注备案新规核查要点，相应调整核心配置

1. 备案新时代下境外上市统一监管

随着《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（“《管理试行办法》”）及配套指引（即1号指引至6号指引[3]，具体定义见脚注，合称“《监管规则适用指引》”，与《管理试行办法》合称“备案新规”）的正式施行，将直接发行上市、采取红筹架构模式（包括VIE架构模式）的间接发行上市项目一同纳入备案范围，提出了统一监管要求。其中，备案新规针对VIE架构模式提出了专项核查要点，境内企业应当结合备案新规的要求调整和完善现有架构。

根据中国证监会有关部门负责人于答记者问中的说明，其就VIE架构企业境外上市的可行性给予了肯定答复，明确表示对满足合规要求的VIE架构企业境外上市予以备案。[4]因此，拟上市的新能源造车企业，在满足相关合规要求的前提下，仍可采取搭建VIE架构的形式进行境外上市。

但需要注意的是，若新能源车企存在《管理试行办法》及1号指引中明确规定企业不得境外发行上市的“负面清单”等“硬指标”，主要包括现行有关规定明确禁止上市融资、经安全审查认定境外上市可能危害国家安全、企业或其控股股东或实控人存在贪污等破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪、企业涉嫌犯罪或重大违法违规行为被立案调查、控股股东或实控人持有的股权存在重大权属纠纷等情形，即使搭建VIE架构，亦无法回避相关障碍（相关情形分析请见我们此前发布的《境外上市备案新规落地——VIE架构的合规性考量及设想》一文）。

2. 备案新规对VIE企业的核查要求

近期，相继有部分搭建VIE架构的企业取得了中国证监会国际合作部发放的境外发行上市备案通知书，结合备案新规的相关规定，对于VIE企业的核查要求涉及设立原因、合规性、具体交易安排、潜在风险及应对措施等等，具体包括：

• 备案新规要求层面

在发行人备案报告层面，2号指引要求采用VIE架构的发行人需要在备案报告中对VIE架构搭建原因及具体安排（包括涉及的各方法律主体的基本情况、主要合同的核心条款和交易安排等），可能引发的控制权、相关主体违约、税务等风险，风险应对措施安排等作出相关信息披露；在发行人境内律师核查要求层面，2号指引要求发行人境内律师在出具的专项法律意见书中应就VIE架构的如下方面进行核查说明：（1）境外投资者参与发行人经营管理情况，例如派出董事等；（2）是否存在境内法律、行政法规和有关规定明确不得采用协议或合约安排控制业务、牌照、资质等的情形；（3）通过协议控制架构安排控制的境内运营主体是否属于外商投资安全审查范围，是否涉及外商投资限制或禁止领域。

• 近期中国证监会问询案例层面

针对搭建VIE架构的发行人，重点问询的主要问题包括：协议控制架构设立的合规性（包括但不限于境外搭建架构和返程并购涉及的外汇管理、境外投资等监管程序情况、税费依法缴纳情况等），协议控制下相关主体之间的具体交易安排（包括但不限于对境内主体资金支持的时间、金额、途径、方式和定价公允性，有关资金往来、利润转移安排等情况）等方面。因此，结合我们的项目经验，发行人可以提前做好前述重点关注问题的核查，并在备案文件中做好合理性解释，一定程度上可以加快备案流程。

结语

如今，我国从行业监管、外资安全、证券市场等多方面对企业资本运作进行有效规范监管，引导更多的企业规范化、合规化经营。在这种背景下，新能源汽车企业在资本运作过程中，尤其是在上市过程中，应密切关注并严格遵守多维度监管要求，选择合适的公司架构，并对现有不合规事项进行适应性调整，从而确保能够顺利地在资本市场中脱颖而出，实现长足发展。本文下篇作为最终篇，我们将探讨搭建VIE架构满足特定数据安全合规要求的具体情形，并进一步就新能源汽车企业在以数据安全为首的国家安全监管体系下如何完善合规体系及重要实操要点展开分析与讨论，敬请期待。

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